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【研究報告】燁輝(2023)受惠兩岸房市復甦，內外銷皆美 ! 2021價量皆揚帶動營收成長三成 !
公司簡介
燁輝(2023)成立於1978年，為台灣、中國大陸及東南亞地區最大之全製程鍍烤鋼捲專業製造廠，主要生產鍍鋅鋼捲、烤漆鋼捲、線材等等產品。台灣和中國的鍍鋅鋼捲年產量可達260萬噸，成為全球最大的鍍鋅獨立專業製造廠，2019年鍍烤產品的產量達210萬噸，產能利用率約八成。在台灣市占率約25%，行銷地區遍及全球各大洲，包括台灣、中國、東南亞、美洲、歐洲等等。依產品別來看，2020前三季營收比重為：鍍鋅鋼捲40.67%、烤漆鋼捲28.48%、線材10.16%、軋延鋼捲9.47%、其他11.22%。依照部門別來看，2020前三季營收比重為：燁輝台灣38.26%、燁興10.54%、燁輝中國42.77%、其他8.43%。依照地區別來看，2020前三季營收比重為：台灣29.3%、亞洲50.5%、美洲9.6%、歐洲7.2%、其他3.4%。主要的子公司為燁興(2023，持股比例57.41%，合併報表)。
鍍鋅鋼捲是以冷軋鋼捲為原料，於其表面鍍上鋅，利用鋅與鐵之電位差原理來造成鋼品防腐蝕等功能，也就是鋅鍍塗層首先會受到腐蝕，從而保護內部的鋼或鐵。電位差原理為當兩種金屬接觸時，由於兩種金屬具有不同的電位差，會導致電位低的金屬加速腐蝕，反之，電位高的金屬則會受到保護。燁輝的鍍鋅鋼捲主要用途為：建築/裝潢47.44%、一般用料(烤漆底材)33.98%、3C/家電9.2%等。
烤漆鋼捲是以鍍鋅鋼板為原料，並於表面烤漆，因此除了具有鍍鋅鋼捲防腐蝕的優點之外，也具有加工容易和外表美觀等優點。燁輝的烤漆鋼捲主要用途為：建築用料88.75%、裝潢用料7.47%、家電用品3.3%等。
疫情爆發導致20H1營收衰退15.7%，然疫情趨緩讓20Q4營收大幅成長16.08%
燁輝2020年營收553.96億(YoY-7.19%)、前三季稅後淨利1.22億(YoY由虧轉盈)。
營收衰退的主因為，20H1因疫情導致各國封城鎖國，全球鋼市需求和鋼價急速下降，包括房市和車市的衰退，中國商品房銷售額於2020/2年減35.9%、乘用車銷量年減81.63%等等。而燁輝主要原物料熱軋鋼捲從2020/2的16300元/公噸下降至2020/5的14750元/公噸，跌幅9.51%。鋼市需求衰退再加上鋼價的下跌，因此導致20H1營收年減15.7%。
20H2由於中國首先於疫情中復甦，再加上疫苗快速研發，全球投資與消費活動信心回溫，中國商品房銷售額從2020/2年減35.9%的谷底上升至2020/12年增8.7%、台灣2020建造執照總樓地板面積年增12.44%，帶動鋼市需求從谷底反彈。且原物料熱軋鋼捲價格從2020/5的14750元/公噸快速上漲至2020/12的21150元/公噸，漲幅高達43.39%，帶動鋼價反彈。在銷售量和價格皆上漲的情況下，燁輝20Q4營收大幅成長16.08%，毛利率也從2019年的4.27%上升至2020前三季的7%，預期熱軋鋼捲在20Q4大幅上漲之下，毛利率有望上揚。
預估2020年營收553.96億(YoY-7.19%)；營業利益13.3億(YoY由虧轉盈)；稅後淨利4.66億(YoY由虧轉盈)；EPS 0.35元(YoY由虧轉盈)。
2021兩岸房市皆穩步成長，鋼市需求上升帶動毛利率續揚
近期政府連續推出三項打房政策，包括2020/12的信用管制措施、調整房屋稅免稅規範，再加上房地合一稅2.0，然而此三項政策主要針對預售屋或是投機性炒房的部分，並不影響現階段以低總價、小坪數的剛性需求為主的房市，也不影響商辦和廠辦的需求。
台灣2021/1建造執照總樓地板面積442.58萬平方公尺，年增40.3%，從細項來看，住宅類為主要成長的類別，年增51.43%。2021/1住宅貸款餘額8.11兆，年增9.17%。且2021/1-2六都買賣移轉棟數年增18%創下十年新高，顯示雖然央行連續出台打房政策，但並不影響自住用房的正向發展。由於近期通膨預期的上升，資金會轉入具有保值功能的房地產，再加上台商持續回流以及超低利率政策，預期房市可望穩步成長，預期將帶動鍍烤鋼捲成長10%，燁輝台灣的出貨量可望達95-100萬噸，貢獻燁輝營收約250億。燁輝於2020/12出售屏南工業區土地，預估處分利益為5.38億，預期將在21Q1認列獲利 。
中國市場方面，雖然3月上旬召開的兩會重申房住不炒的論調，但由於全球疫情尚未完全消退，因此預期整體貨幣政策仍將傾向寬鬆，且宣布專項債發行限額為3.65兆人民幣，較去年僅下降1000億人民幣，再加上定調2021年GDP目標為增長6%，因此預期中國基礎建設和房市仍能維持正向發展，帶動鍍烤鋼捲需求上升15-20%，燁輝中國出貨量可望達115萬噸，貢獻燁輝營收約352億。產能利用率可望上升至九成。
中國工信部持續強調，為了達到碳中和，將嚴禁新增鋼鐵產能、推進鋼鐵產業兼併重組、堅決壓縮鋼鐵產量等，因此預期中國鋼鐵供給將減少。而根據世界鋼鐵協會預估，2021年全球鋼鐵總需求量為17.95億噸，年增4.1%，其中亞洲將增加32.2百萬噸，為全球最多。再加上中國於2021年起開放進口廢鋼，在供給下降和需求上升的情況下，將推升鋼價走勢上升，可望帶動鋼價成長10-15%。在燁輝台灣出貨量可望成長10%之下，預期營收年增約二成、在燁輝中國出貨量可望成長15-20%之下，營收可望成長約四成。
根據經濟部能源局，截至2020年太陽能累積裝置容量為5.82GW，考量到政府目標為2025年達到20GW，預計至2025年將會有150萬公噸的太陽能支架需求量。過往台灣太陽能支架多從日本和韓國進口，然而由於台灣酸雨程度較嚴重，許多太陽能發電廠的場域為C5甚至是CX等級(依據大氣腐蝕環境分類準則分為C1 到C5 等級，超過C5為CX），進口產品的耐腐蝕程度較差，而燁輝推出高耐腐蝕鋼材可以在CX等級的嚴苛環境下使用超過20年，預期可以搶占多數太陽能鋼材市場，2021年出貨量有望達到10萬噸，較去年的3.5萬噸呈現倍數成長。預期在太陽能支架鋼材(鋁鎂鳳、光支彩)學習曲線攀升之下，2022年後每年太陽能支架可望貢獻營收30-40億、EPS約 0.1元。
預估2021營收707.64億(YoY+27.74%)；營業利益27.76億(YoY+108.77%)；稅後淨利18.42億(YoY+295.68%)；EPS 0.97元(YoY+176.94%)。
結論
燁輝股本189.06億，20Q3每股淨值13.6元，2021/03/15股價淨值比1倍，位於近五年新高。財務結構方面，3Q20營運現金流10.88億，淨現金流-15.85億，利息保障倍數僅5.4倍，且負債比率66.96%，財務結構較差。然而燁輝營運自20Q4逐季好轉，毛利率也從4.27%的谷底逐漸反彈，且預期2021年營收將成長28%，可望有充足的營運現金流，因此預期借貸償還無虞。
展望2021年燁輝的獲利因素有(1)台灣央行雖然連續出台打房政策，但並不影響自住用房的正向發展，主要體現在2021/1建造執照總樓地板面積年增40.3%、住宅貸款餘額年增9.17%、2021/1-2六都買賣移轉棟數年增18%。由於近期通膨預期的上升，資金會轉入具有保值功能的房地產，再加上台商持續回流以及超低利率政策，預期房市可望穩步成長，帶動鍍烤鋼捲成長10%，燁輝台灣的出貨量可望達95-100萬噸，貢獻燁輝營收約250億。
(2)中國由於全球疫情尚未完全消退，因此預期整體貨幣政策仍將傾向寬鬆，且宣布專項債發行限額為3.65兆人民幣，再加上定調2021 GDP目標為增長6%，因此預期中國基礎建設和房市仍能維持正向發展，可望帶動鍍烤鋼捲需求上升15-20%，燁輝中國的出貨量可望達115萬噸，貢獻燁輝營收約352億。
(3)截至2020年太陽能累積裝置容量為5.82GW，考量到政府目標為2025年達到20GW，預計至2025年將會有150萬公噸的太陽能支架需求量。燁輝積極發展太陽能，推出高耐腐蝕鋼材，預期可以搶占多數太陽能鋼材市場，2021年出貨量有望達到10萬噸，較去年的3.5萬噸呈現倍數成長。預期在學習曲線攀升之下，2022年後每年太陽能支架可望貢獻營收30-40億、EPS約 0.1元。
(4)中國工信部持續強調將嚴禁新增鋼鐵產能，堅決壓縮鋼鐵產量，因此預期中國鋼鐵供給將減少。而根據世界鋼鐵協會預估，2021年全球鋼鐵總需求量將年增4.1%，再加上中國於2021年起開放進口廢鋼，在供給下降和需求上升的情況下，將推升鋼價走勢上升，可望帶動鋼價成長10-15%。
綜合上述，雖然目前股價淨值比已位於近五年新高，但燁輝具有強勁的成長動能，毛利率也有望穩步成長。預期股價淨值比可望挑戰1.1倍，可待回測季線不破後逢低介入。
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