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2020 年股市能夠有如此飆漲的行情，
能歸功於「行情發展趨勢 = 貨幣 + 心理」
2020 年爆發新冠肺炎後，
讓我們見證了不少的歷史，
2020.03.09 美股觸發有史以來第二次熔斷，
接著又再兩週之內發生了三次熔斷，
台股也在 2020.03.19 最恐慌的一天跌到波段最低點，
接著花了四個月就突破 12,682 點來到歷史新高。
在一路上漲的同時，
許多投資人抱著股市正在泡沫化的想法，
不願逢低買進好公司的股票，甚至出手放空，
卻忽視了資金行情的威力，
不僅錯失了機會，還因此遭到軋空而虧損。
科斯托蘭尼曾提出一個概念：「行情發展趨勢 = 貨幣 + 心理」，
恰好能夠說明為什麼今年股市能夠有如此飆漲的行情
這個觀念出自於一本書籍《一個投機者的告白》
作者科斯托蘭尼有德國證券界教父的名號，
在德國投資界的地位，如同美國的巴菲特一樣。
雖然書名為投機者，
但本書所謂的投機和一般人理解的投機並不相同。
一般人理解的投機在本書被歸類為證券玩家，
也就是金融市場中的賭徒，純粹基於情緒買賣股票。
而科斯托蘭尼口中的投機人士，是有遠見的戰略家，
投機家會密切注意各種基本面的因素，
包含貨幣政策、財政政策、利率、國際局勢、企業獲利等，
並且將這些資訊彙整，制定出完整的投資計劃，
再根據每天新發生的事件進行微幅的調整，
除非當消息嚴重影響原本的預測基礎，才會重新規劃，
透過完整的戰略從各種金融商品找到能夠賺價差的機會，
這就是作者科斯托蘭尼的投資理念。
而科斯托蘭尼所定義的投資者，是金融市場中的長跑者，
長期投資績優股，就算是崩盤時期也持有股票，
從本質上來說不論是投機家或是投資者，
都會關注各種影響基本面的因素，他們都是市場的贏家。
本篇將分享給大家本書 3 個重要的主軸：
1.「行情發展趨勢 = 資金 + 心理」
2.「遛狗理論：股價最終會反應基本面」
3.「暴漲與崩盤是分不開的搭檔」
1.「行情發展趨勢 = 貨幣 + 心理」
貨幣之於股票市場，就像氧氣之於呼吸，汽油之於引擎，
即使經濟繁榮，如果沒有多餘的錢，也不會有更多資金流入股市，
就算當下經濟衰退，如果有大量的資金，也能助漲股市，
雖然「行情發展趨勢 = 貨幣 + 心理」，
但科斯托蘭尼認為貨幣更是關鍵，所以更應該關注貨幣政策。
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2020 年 3 月為了救市，
Fed 在短短一個月之內，
就連續降息 6 碼至 0%～0.25% 的區間，
同時向市場購買債券、發放失業補助金，
等同於大量的印鈔票，將資金注入市場，
雖然當下各國實施封城，經濟頓時停滯，
美國失業率甚至在 5 月高達 10% 以上，
但是大量的資金進入市場，燃起投資人的希望。
科斯托蘭尼認為民眾買進股票，
關鍵原因是因為口袋有更多資金，
最先買進的人讓股市開始上漲，
股市上漲燃起投資人希望，帶動心理因素轉為正面，
雖然當下經濟不利，但股市是看未來展望，
大家開始預期未來經濟即將復甦的正面消息，
對於經濟前景的看法也由悲觀轉為樂觀，
而樂觀的心理因素，再一次推動股市上漲，
形成一個循環：資金 → 股市上漲 → 樂觀 → 股市上漲，
起初為市場注入的資金，就成為一根威力強大的導火線。
觀察 2008 年金融海嘯，以及 2020 年肺炎疫情，
都是因為降息的資金，而吹起反攻的號角。
2.「遛狗理論：股價最終會反應基本面」
長期來看，經濟和股市的發展會朝同一個方向，
但是短期中因為有眾多消息的干擾，
發展過程中卻有可能完全走向相反的方向。
根據科斯托蘭尼所說的「遛狗理論」：
「主人帶著狗在街上散步，狗先跑到前面，再回到主人身邊；
有時也會跑向主人的後方，看到跑得太遠，又會折返。
整個過程中，狗就這樣繞著主人跑來跑去，最後主人與狗同時抵達終點，
但主人悠閒地走了一公里，狗跑來跑去一共跑了四公里。」
股市在發展過程中，總是因為人性的貪婪與恐懼導致超漲以及超跌，
但終究還是會反應經濟基本面的本質。
為了避免受到情緒影響，關注經濟基本面尤其重要，
就如前言提到身為投機家的科斯托蘭尼，
不論是貨幣政策、財政政策、利率、國際局勢、企業獲利都會留意，
書中特別提到債券市場是很重要的觀察指標，
當債市出現重大變化後，股票市場通常會在 1 年內有所反應。
讓我們回顧一下 2019 年，
當年 3 月份 Fed 暗示將不再升息，
並且將於 9 月結束量化緊縮，
讓市場開始擔憂未來的經濟前景，
隨後美債市場出現 2007 年來首次的「殖利率曲線倒掛」，
更讓大家認為經濟真的即將要轉為衰退了。
(備註：升息與量化緊縮通常是為了抑制經濟過熱，
如果停止就暗示著經濟成長可能出現停滯，
因此市場會開始擔憂未來的經濟狀況。)
市場為何會擔憂「殖利率曲線倒掛」，並聯想到經濟衰退呢？
一般來說，較長天期的債券殖利率會高於較短天期的債券，
原因在於長天期債券還款的期限比較長，
更長的時間代表擁有更高的潛在風險，
因此會需要更高的殖利率來補償。
此時若投資人預期經濟前景不佳，
就會將資金買入長期公債來避險，
導致長期公債的價格上升，殖利率因此下降，
最後使長天期債券的殖利率比短天期還要低，
出現「殖利率曲線倒掛」的現象。
市場通常會以「10 年期-3 個月期」或「10 年期-2 年期」，
來觀察債券殖利率是否出現長短天期倒掛的現象，
藉此作為判斷未來經濟即將衰退的先行指標，
雖然不一定百分之百完全準確，
但從發生的機率來看還是具有一定的參考性。
從圖 3 看到「10 年期-3 個月期」，
於 1989 年雖然利差轉負，但股市並未崩盤，
不過確實成功預測到 2000 年、2008 年、2020 年的崩盤。
而從圖 4 看到「10 年期-2 年期」，
在 2000 年及 2006 年出現利差轉負的現象，
後續確實也因網路泡沫及次貸風暴造成股市崩盤。
3.「暴漲與崩盤是分不開的搭檔」
1987 年～1990 年，加權指數從 1,000 點飆漲到 12,682 點，
當時台灣的經濟成長率年年突破 7%，
新台幣兌美元甚至從 40 升值到 25，
大量的熱錢持續湧入股市，隨後發生波斯灣戰爭，
1990 年 2 月開始歷經 8 個月的暴跌，
從 12,682 點下跌 80.41% 至 2,485 點。
1999 年～2000 年網際網路的公司剛開始盛行，
只要與網路有關的股票都一路飆漲，
有些公司的本益比甚至高達百倍以上。
最終，網路泡沫破裂，
2000 年 2 月從 10,393 點下跌 67.18% 至 3,411 點。
2008 年則因金融機構放款房貸浮濫，導致房市過熱，
次級貸款的債務人無法償還資金，
導致雷曼兄弟等大型金融機構紛紛倒閉，引發金融海嘯。
從 2007 年 10 月最高點的 9,859 點，
下跌 59.88% 至 2008 年 11 月的 3,955 點。
2020 年雖然各國實施量化寬鬆拯救經濟，
同時也使大量資金進入到股市，
推升美股或是台股都創下歷史新高。
然而現在全球經濟仍然在持續復甦中，
但誰也說不準究竟是主人(經濟)將在未來追上狗(股市)，
還是狗已經跑得太過前面，就要回頭了？
不過可以借鏡歷史暴漲與崩盤的經驗來看，
多數是資金泛濫，導致市場過熱，最終引發崩盤，
雖然沒有人能夠預測最高點會在哪裡，
但股市已經在相對高檔是一個事實。
最後結語：雖然股市位處高檔，但無從確定最高點在哪，
關注貨幣政策、是否升息、債券殖利率是否倒掛來協助判斷
科斯托蘭尼身為有遠見的投機家，
他雖然也不確定明天的市場會如何，
但他肯定知道昨天和今天所發生的事情，
而他認為這就夠了，很多人甚至連這個都不知道。
根據「行情發展趨勢 = 貨幣 + 心理」的理論，
2020 年因為 Fed 大量印鈔票使股價飆漲，
而現在股市雖然位處高檔，但也無從確定最高點在哪。
不過我們可以持續關注市場消息的變化，
包含貨幣政策是否轉向、是否升息來收回貨幣、債券殖利率是否倒掛，
藉由各種影響基本面的因素，協助我們判斷未來。
最後推薦給大家：《一個投機者的告白》
