(圖/shutterstock)

 

堤維西主攻歐美車燈市場

堤維西(1522)在北美市場以售後市場(After Market, AM)為主要營運，

並從事汽車相關零件買賣業務。

營運主體包括台灣廠、美國通路 GENERA(持股 57.15%)、

大陸常州大茂偉瑞柯車燈(持股 50%)、儒億科技(持股 76.19%)，

2014 年前三季營收占比分別為 54%、9%％、25%、9%。

台灣廠的業務包括車燈製造與汽車零組件之貿易代購品，

分別占該廠營收75%與 25%。

銷售地區中，美國占 45%，歐洲 19%，中南美 12%，中東 9%，台灣、東南亞、非洲各4%。

北美市場的AM業務主要是透過轉投資GENERA(持股 57.15%)負責經銷業務。

另外，在台灣廠車燈業務中，AM 市場占 60%，OEM 車燈為 15％，

而 OEM 車燈國內機車廠占 5%，國外客戶占 10%，多為大卡車或是重機客戶。 

 

 

今年動能來自歐美: 錢從哪裡失去，就從哪裡找回來！

由於堤維西(1522)的北美經銷商 GENERA 需共同負擔反托拉斯案(反壟斷案)的罰鍰，

但該公司財務狀況不佳，堤維西則以增資方式，拿下 GENERA 經營權，

持股比重從 2013 年年底的 22.01%提升至 57.15％，

同時亦列入合併報表，挹注今年前三季營收約 12 億元。

而台灣廠今年前三季成長 9%YOY，主要是因為年初北美暴風雪帶動需求增溫，加上積極拓展歐洲市場所致。

而大陸常州大茂廠因為上海大眾舊車款專案未延續，

該客戶的營收占比從去年同期的11％下降至僅有 5％，以致該廠今年前三季營收小幅衰退 2%YOY。

至於儒億科技，因為產能轉給印尼廠，但該廠未認在合併營收當中，

以致儒億科技今年前三季營收衰退 2％YOY。 

 

西進中國，世界第二大汽車市場。

堤維西(1522)在中國市場主攻 OEM 車燈市場，在中國有四座生產基地，

包括常州大茂車燈、長春堤勝、哈星、大茂模具。

其中長春堤勝與哈星因為產能利用率偏低，目前仍處虧損狀態。

中國佈局則是以常州大茂車燈營運表現較佳，

其最大客戶為長安集團，占該廠 45%營收(包括長安汽車自主品牌與長安福特)。

另外尚有東風神龍占 16%、一汽海馬占 9%、上海通用占 7%、上海大眾、江西江菱汽車各占 5%。

為配合長安福特之需求，常州大茂車燈已於重慶設廠，

並於 4Q13 正式投產，該廠年度總產值最高可達8-10 億 RMB。新廠投入後，

可望穩固長安福特汽車集團之訂單，預計明年可望貢獻營收 2-3 億元 RMB。

 

另外，十二五政策帶給汽車產業重大影響，

除了在於車輛本身的交易、買賣外，

針對行車環境，亦完成修法帶動相關安全部品的需求，

舉例來說，預計今年大陸約3,000多萬輛的卡車，將因配合新規範的影響，

把過去黏貼車輛邊條的反光「紙」，改為較耐用的反光「片」。

而目前在生產車輛反光片的廠商中，

也只有堤維西和加拿大DBN共同出資的「迪比恩公司」通過主管機關認證，

其轉投資公司的產品還包括

輻射至與其直接相關的交通安全部件（如輔助燈、三角警示架）、

屬環境面向的道路安全部件（如道路反光片）上。

著眼整體行車環境的講究與要求。

 

立足東協市場，擁抱6億人口商機！

面對採用區域FTA，將各島國串連合一的新興經濟體，

堤維西(1522)透過轉投資子公司「儒億科技」(持股 76.19%)積極佈局東南亞市場。

該公司主攻OEM 車燈製造，採取與當地外資車廠、零組件廠合作的方式，切入印尼、馬來西亞車市。

目前堤維西已與當地車廠 ASTRA 合作，

於印尼雅加達設廠(儒億科技持股48.75%)，並於今年 4 月開始量產。

印尼人口數達2億，是全球第4的新興國家，儘管目前一年汽車產量僅100萬輛，

待將來經濟持續上揚，且交通建設逐步齊全後，對汽車零組件需求將十分驚人。

 

至於馬來西亞市場，儒億科技將與日本車燈廠「Stanlney」聯手，在今年第4季於該國建廠，

未來將供應其本土品牌「Perodua」與「Proton」原廠車燈組。據瞭解，去年儒億便陸續打進兩車廠的供應鏈；

而在一年新車生產數約80萬輛的馬來西亞車市中，Perodua、Proton合計市占率達50%。

 

 

投資建議: 買進

合併綜效顯現，營運改善，前三季獲利提升！

前三季堤維西(1522)營收較去年同期成長 14.6％，

主要是得益於台灣廠於外銷市場的成長，以及今年 GENERA 持股提高新增營收的挹注。

毛利率因為GENERA 而能夠汲取批銷利潤，加上台幣貶值效應，

前三季毛利率達 18.8％，較去年同期增加 1.3 個百分點，

而且從第一季至第三季呈現逐季走揚的情況。

雖然 GENERA 納入後亦會增加營業費用，但整體綜效顯效現，

加上上半年處份安順廠的業外收益挹注，帶動堤維西前三季稅後盈餘達3.24 億元，

累計 EPS 1.03 元。

第三季單季 EPS 0.41 元，相較去年同期的-0.01 元已明顯改善。 

 

第四季進入旺季，營運動能轉強！

第四季因為氣候轉冷，北美地區暴風雪發生頻率增加，

容易產生汽車碰撞事故，引發市場對於之後 AM 市場替換需求的高度期待，

今年堤維西又以增資方式，拿下北美汽車零組件經銷售商-GENERA-經營權，

加上中國市場目前亦是 OE 市場的旺季，

故研究部認為堤維西本季將有較強的營收成長動能，

預估其 4Q14 營收為 47.96 億元(+6.2%QOQ，+7.2%YOY)。

將引發市場對於之後 AM 市場替換需求的高度期待，短期題材面擁有利多。

 

毛利率部分，估計可望受惠台幣貶值而較前季增加 0.9 個百分點至 22.0%，

預估本季稅後盈餘 1.79 億元(+38.3%QOQ，較去年同期轉虧為盈)，單季 EPS 0.57 元。

累計 2014 年營收為 185.56 億元(12.5%YOY)，

稅後盈餘 5.03 億元(+693%YOY)，全年 EPS1.61 元。

本季毛利率將能繼續走高，預估單季 EPS 續升至 0.57 元，獲利成長 38.3%QOQ。

 

常州大茂廠恢復成長，明年本業表現優於今年。

展望 2015 年，由於北美 AM 市場為一成熟穩定成長，

故預估堤維西台灣廠與轉投資 GENERA 明年的營收成長動能介於 8~10%之間。

常州大茂廠雖然沒有新增客戶，但已接獲舊有客戶新車款的訂單，

估計該廠可望成長17.5%YOY。

至於儒億科技估計成長 8.5%YOY。

整體而言，研究部預估堤維西 2015 年營收為 205.55 億元(+10.7%YOY)。 

 

毛利率部分，考量常州大茂廠新車款出貨可望享有較高利潤，

加以台幣貶值走勢延續，研究部認為 2015 年毛利率可望較今年增加 0.6 個百分點至20.2%，

並預估明年稅後盈餘為 4.89 億元(-2.8%YOY)，

我們以明年 EPS 作評價基礎，給予 13 倍本益比，將目標價設定在 20.3元，

2014/2015 EPS 分別為 1.61 元/1.56 元。

潛在漲幅尚有 13%，給予買進的投資評等。

 

簡易損益表

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