【研究報告】金像電(2368)伺服器展翅高飛，營收再創巔峰

結論與評價

金像電21H2因客戶缺料，部分訂單延後到22Q1生產，加上產品組合轉佳，營收可望逐季走揚。金像電規劃2022年資本支出12億元，總產能年增15%。考量終端伺服器需求強勁，網通100G+滲透率續揚，高階訂單突飛猛進，加上新產能挹注，預估2022年營收302億元續創新高，年增近14%，毛利率25%，EPS 6.72元，目前評價具吸引力，建議買進。

全球印刷電路板領導廠商

金像電成立於1981年，為全球印刷電路板(PCB)專業製造商。2021前三季營收結構伺服器佔50%、網通20%、筆記型電腦20%，其他10%。生產廠區包括中壢廠、蘇州廠、常熟一廠及常熟二廠。

21Q4各產品線表現優異

金像電21Q4營收73億元(QoQ +4.7%/YoY +31%)，雖受匯率、大陸限電及原物料上漲略影響獲利，不過因金像電伺服器板訂單熱絡，Whitley滲透率增加、交換器板100G和400G交換器板占比提升，筆電板訂單維持高檔，在高階產品比重增加下，有利於改善產品結構。預估21Q4毛利率24%，EPS 1.57元。

產品組合轉佳，營收逐季走揚

金像電2月營收21億元(MoM -11%/YoY +37%)，第一季工作天數較少，不過21H2因客戶缺料，部分訂單延後到22Q1生產，且原料價格雖在高檔但已趨於穩定，加上產品組合轉佳，營收可望逐季走揚。預估22Q1營收68億元(QoQ -2.8%/YoY +18%)，毛利率24%，EPS 1.43元。

伺服器需求無法檔，訂單能見度拉長至22Q3

展望2022年，Whitley伺服器滲透率預估在上半年可達5成，成為主流規格，Eagle Stream則預計在下半年推出，由於板層數增加4層至16~20層，PCB技術層次及材料的升級下，ASP有望提升近30%。整體美系資料中心業者在今年資本支出維持成長，推升伺服器需求動能，金像電訂單能見度已從22Q2拉長至22Q3。

網通方面，金像電100G及400G交換器占21H2整體交換器板50%，預估2022上半年有機會達到60%，有助於獲利表現；商用筆電板部分，訂單維持高檔，產品組合好轉；而IC測試板雖佔金像電營收僅3%左右，但2022年金像電取得晶片和設備的測試板訂單，層數可達50層以上，毛利率為各產品線中最佳。由於此類產品技術層次極高，顯見金像電在PCB製程、技術及良率受到肯定，金像電也將受惠半導體供應鏈熱絡的擴產需求。

2022年營收再次登峰

金像電2021年資本支出約10億元，主要用於製程去瓶頸。由於2022年訂單熱絡，金像電初步規劃今年資本支出提高至12億元左右，今年主要擴增於蘇州廠，產能年增29%，主要供應伺服器及網通高階板。金像電合計2022年總產能增加約15%。考量終端伺服器需求強勁，網通100G+滲透率續揚，高階訂單突飛猛進，加上新產能挹注，預估2022年營收302億元續創新高，年增近14%，毛利率25%，EPS 6.72元，目前評價具吸引力，建議買進。