全球疫情蔓延，客運需求再受壓抑

前篇週報【研究報告】08/05空運產業週報：飛機載人還是載貨好？這篇告訴你！提及變異病毒導致全球疫情增溫，原先我們認為歐美因疫苗施打率高，疫情應相對可控，然而近期歐美的疫情逐漸惡化，近日美國7日平均確診逾15萬人次、英國7日平均確診逾3萬人次，其中美國住院病患已接近10萬人次，醫療量能高負載下，後續為抑制疫情擴散，預期將擴大防疫措施，美國國內客運需求將再次承壓。由近日IATA的報告中所預測，八月美國國內客運量將趨緩，中國亦受疫情影響，其8月客運量恐將低於今年2月的低點，全球航空業復甦的腳步將持續延後。

延續前篇週報的觀點，在全球疫苗分配不均，以及歐美先進國家相繼研擬施打第3劑的情況下，樂觀預期最快2022年之後全球才可望解封。面臨航空景氣寒冬延長，全球多數航空業仍需仰賴貨運支撐營運。

  

全球國內客運量8月步入衰退，僅印度維持復甦

 

疫情升溫，亞洲出口至美國運能緊俏，旺季持續推升北美運價

台灣7月出口持續創高，航空貨運進出口噸數來到25.4萬噸，月增11%，優於先前週報所預期的24.8萬噸，其中華航(2610)乘載比重佔66%、長榮航(2618)佔33%。就7月營收來看，華航月營收103.9億元，月增12.8%、長榮航月營收83.2億元，月增8%，兩者皆受惠於海轉至空運需求增加，推動營收走揚，其中以華航受惠程度相對明顯。

近期疫情使海運塞港事件頻傳，與此同時，空運的運能亦轉趨緊俏。主因全球客運需求疲弱，中、美因防疫政策，互相限制客運航班載客量之餘，全球航空貨運量第三大的上海浦東機場，亦傳出確診案例而關閉，一度導致多數航班暫停，8/31浦東機場貨運處理量雖已恢復至7成，然先前貨物積壓，短期航班驟減也導致9/1起長榮航針對亞洲至美國的航空運價再調漲25~30%、華航調漲25~35%。預期中國出口至美國的急單，將轉往中國其他機場，或轉至台灣出口。長榮航、華航因所受影響輕微，可望迎來轉單。

   

   

展望後市，由於疫情導致港口周轉率下降，且北美零售庫存仍不足供應需求，商品幾乎在抵達的同時就售出與配送，在補庫存需求維持下，預期海運缺工、缺櫃問題將延長至第四季，尤其更接近第四季消費旺季之時，零售商急於出貨，預期將有更多海轉空運的需求釋出。在客運需求疲弱下，空運運力將維持緊俏，我們維持前篇的論點，預期Q4北美線空運運價仍有高機率創高。

客運的部分，由於美國疫苗施打停滯，英國解封後確診人數雖一度下滑，然近日疫情似有復燃跡象，全球跨國航班的復甦尚早。國內的部分，近日國內管制降級，預期疫苗施打率持續提升後，第四季客運恢復速度或將加快，先前歐盟、英國先後將台灣列入白名單，預估年底台灣機場旅客人次可望接近60萬人次。

整體而言，由於近期疫情惡化，壓抑國內航班需求，我們下調全球客運復甦的展望，由前篇21Q4~22Q1可望復甦，延後至22H1。全球運能緊俏下，貨運仍將為航空業今年的營運主軸。

   

2022年全球客運復甦展望下修，運價將逐步收斂至正常水準

由於全球突破性感染人數增加，顯示疫苗效力恐難以抑制傳染，近期美、德、英、日等國亦分別研擬施打第三劑疫苗，依照全球已上市的國際疫苗廠生產量能來看， 預估2021年底供應量約可達100~110億劑/年，以全球70億人口、每人施打2~3劑估算，全球總計至少需要140億劑，目前的疫苗供需仍相當吃緊，疫苗分配不均日益嚴重的情況下，預期最快2022年上半年疫情才可望止穩。由於疫情惡化，我們下調2022年全球客運需求展望，預期僅恢復至2019年5~6成的水準(前篇預估恢復6~8成的水準)。貨運的部分，21Q4~22Q1補庫存需求告一段落之後，預期2022年貨運運價也將緩步收斂至正常水準。

   

個股：看好漢翔(2634)仍有逢低佈局的價值

綜合上述，預期客運業務於明年上半年才可望逐步緩解的前景下，航空業需仰賴貨運營運，以度過嚴寒景氣。與此同時，疫情衝擊原油需求，也有利於減輕航空燃油成本對於業者的負擔(目前燃油成本約佔航空業者成本約2成，2019年疫情前約佔3成)。根據三大能源機構IEA、EIA以及OPEC近期的展望報告，皆對2022年原油的供需將失衡的達成共識，2022年油價上升的機率降低，進而有利於減輕明年航空業者的營運成本。

個股的部分，對於航太供應鏈如漢翔而言，航空復甦延長將持續限縮波音、空巴的新訂單，且即便客運得以復甦，航空業者回復以往的盈利也將耗時，對於新飛機的需求也需要更長的時間才可望恢復，預計最快2023年之後，才有更明顯的新機採購需求。漢翔在手客機訂單(波音4100架、空巴5600架)將延後交付，所幸漢翔2021年預計尚有35架F-16A/B戰機升級的訂單、2架勇鷹高教機將交付，以7~8成的達成率來看，預計今年營收可望達240億元左右，EPS 0.45元，每股淨值15.25元。財務方面，21Q2淨現金流量轉正，近四季速動比、利息保障倍數持續上升，在今明兩年尚有國機的訂單挹注下，有利於整體營運轉佳。目前本淨比1.89倍，位處歷史區間1.8~3.5倍的下緣，在營運可望轉佳下，預期長期股價仍可望朝2倍本淨比挑戰。

  

漢翔在手國防訂單

  

   

航空雙雄的部分，華航第二季雖受到國內疫情衝擊，然淨現金流量仍維持25億元、速動比自2020年的84.7%上升至88.9%，利息保障倍數雖下降(0.79下降至0.11)，但考量國內疫情對運能的影響已有限，運輸需求強勁下，其龐大的貨機運能可望領先吃下多數海轉空運的訂單，預期下半年淨現金流仍可維持正向的挹注。

長榮航的部分，在全球客運延後的前景下，其營運仍將受壓抑，為維繫營運，長榮航已提高貨運營運的比重，且第四季尚有3架777新貨機交付，貨機總架數將增加至8架。即便長榮航運能相對華航無優勢，貨運運輸供給仍有缺口的情況下，額外的運能可望提供更多的成長動能。此外，長榮航第二季淨流金流量維持正向，速動比維持在108%，利息保障倍數自0.14上升至0.82倍，顯示其營運持續轉好。

整體而言，航空雙雄於此所面臨的破產風險仍不高，但首段提及全球疫情升溫，導致客運復甦延後，兩者雖於貨運可望受惠，惟客運令未來的營運承壓，後續仍待疫情陰霾消散，客運需求回升之後，營運方可落底。由籌碼面來看，兩者歷經7月下殺後，融資仍位處相對高水位，籌碼尚未乾淨之餘，後市營運受疫情壓抑下，預期股價短期恐較難有所表現。

    

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華航財務結構與現金流量

長榮航財務結構與現金流量

   

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