【研究報告】聯陽 (3014) WFH給了一對成長的翅膀

【公司簡介與重點】

結論:

疫情改變民眾生活模式，在WFH的大趨勢之下，NB、Chromebook大幅成長態勢維持，聯陽高速I/O、EC出貨暢旺，預估2021年聯陽業績成長將遠高於IC設計產業平均與NB成長率。公司2021年訂單強勁，營運能見度佳，且順利轉嫁成本到客戶端，公司布局非PC產品線的成效也逐步顯現，將成為新的營運動能，預期2021年營收有望達70.03億元，YoY+45.37%，稅後EPS 9.31元。

展望2022年，雖NB/PC需求可能略降，但仍有望維持在高檔水準，由於聯陽非PC產品線營收可逐漸放大，預料將可適時彌補NB/PC端的小幅衰退，帶動2022年營收續增，由此預估2022年營收可達73.16億元，YoY+4.47%，稅後EPS 9.49元。

聯陽股本為16.11億元，已連續9年發放現金股利，2020年現金股利為6.00元。21Q1每股淨值32.98元，股價淨值比(PBR)相較於歷史處於高。2021年EPS預估9.31元，本益比(PER)略處於歷史中軸水準之下。

就股價趨勢來看，本土疫情爆發後雖讓聯陽股價回防半年線附近，但在業績題材保護下，股價迅速落底反彈，之後又被NB/PC端傳出長短料、面板報價調漲，以及品牌廠下修全年出貨量等雜音限制彈升空間，股價呈現月餘的橫向震盪，同一期間法人買盤也見縮手，外資更有逢高收割、低檔接回的短打操作。觀察目前股價趨勢雖頗為黏滯，然中長期均線的多頭排列仍在，考量旺季出貨動能仍在，預料可支撐多頭架構，股價仍有向PER 15倍挑戰的機會。但後續須留意21Q3有望成為營運年度高峰，21Q4整體NB市場出貨恐轉為季減3%，屆時恐放大對產業界重複下單的擔憂，隨疫情漸獲控制，各國官方將逐步收回過度寬鬆的資金，訊息面與資金面對股價恐將造成一定程度的下行風險。故在操作上，建議21Q3利多向上時可適時拔檔，21Q4之後雖市場對NB市場反轉恐會擴大，且但考量公司非PC產品有望適時填補NB/PC端的下滑，營運仍可望維持正成長，在21Q4之後當股價有拉回一段後，初步守住支撐，仍可擇機介入布局。

聯陽隸屬聯電旗下，高速I/O及EC全球市佔領先：

聯陽是Fabless IC設計公司，公司深耕PC及NB控制晶片的開發設計，在Super I/O(輸出入晶片)的全球市占率約45-50%，應用於NB的EC(Embedded Controller，嵌入式控制IC)，全球市佔率約4成。

21Q1產品營收比重為:PC佔60-65%(其中NB 30-40%，DT(桌機)28%)，非PC部份，Video+HDMI佔25-30%、SoC(系統單晶片)佔5-7%、Touch+數位晶片佔3%。前年度內銷比重72.13%，外銷比重27.87%。

公司的策略優勢是將軟、硬體依功能分別進行產品設計的模組化，經由不同的模組搭配以開發出各項產品，此舉可彈性調整產品設計，並大幅縮短產品開發時程，有利公司維持市場領先地位。有鑑於NB/PC屬成熟產業，聯陽積極進行產品多角化，拓展非PC類產品，投入電子紙驅動IC、影像截取、多媒體處理、數位電視接收晶片等。而隨著行動式產品的持續發展，對低耗電、工作電壓低、可充電等功能的要求更高，更須具備更高的資料處理能力與介面速度、更大的記憶體、更複雜的演算法、以及更多的擴充介面，增加對高速影音介面 IC、SoC等非PC端的晶片需求，預期未來非PC類產品將可望接續NB/PC推升營運動能。

聯陽為聯電(2303)集團旗下一員，相較同業IC設計廠商，可獲得聯電的產能後盾與集團的奧援。公司的上游投片廠為集團的聯電與和艦，封裝廠有超豐(2441)、華泰(2329)、日月光(3711)等，測試代工廠則為京元電(2449)、超豐、華泰、久元(6261)等。客戶群涵蓋各主要個人電腦製造廠商，如廣達(2382)、仁寶(2324)與英業達(2356)等。

資料來源:聯陽

而競爭對手方面，IO控制IC競爭對手有新唐(4919)、精拓科(4951)、Microchip、PLX Technology等；安控IC方面有倚強(3219)、凌泰(6198)、Nextchip、NXP Semiconductor、STMicroelectronics、Texas Instruments等；鍵盤控制IC廠商包括迅杰(6243)、新唐、Microchip、Renesas Electronics等；數位電視IC的對手有凌陽(2401)、瑞昱(2379)、聯發科(2379)、Broadcom、CSR、Pixelworks等。至於高速傳輸介面的對手包括祥碩(5269)、智微(4925)、譜瑞-KY(4966)、Maxim、NXP Semiconductor、Texas Instruments等。

延伸閱讀

2021/05/20 【研究報告】聯電 (2303) 產業結構正改變，漲價效應助陣，營運已非吳下阿蒙

2020/07/08 【研究報告】凌陽 (2401) 漲價、車用、Sound bar、轉投資加持，營運看增

 

高速I/O、EC出貨動能強，加以漲價效應，聯陽21H1高速成長:

2020年起新冠疫情多次重創全球，反而刺激遠距商機(WFH)與宅經濟的成長，拉升半導體的需求。根據世界半導體貿易統計組織(WSTS)的研究，2020年全球半導體市場成長幅度達5.1%，金額來到4331億美元。工研院IEK的數據顯示2020年台灣IC產業產值達3.22兆億台幣，較2019年成長20.9%；其中IC設計業產值為台幣8529億，2019年增加23.1%。即使2020年基期已有墊高，2021年全球半導體成長動能依舊強勁，但5G持續帶動各項應用迅速增長，預計將持續帶動相關的IC設計與半導體產業，拓墣研究院預估2021年全球IC設計產值預估仍將成長5.4%。

2020年起新冠肺炎疫情令遠距商機(WFH)興起，帶動NB與Chromebook銷量成長，聯陽2020年營收48.18億元，YoY+31.46%，稅後淨利9.35億元，YoY+73.45%，其中來自業外的收益 953.10萬，稅後EPS 5.71元。

2021年WFH需求持續，PC、NB及Chromebook需求維持高檔，聯陽21H1高速I/O、EC出貨動能達到雙位數成長，因應上游晶圓代工與封測報價調漲，聯陽21H1二度調漲高速I/O及EC報價，聯陽21H1營收明顯成長。21Q1營收15.22億元，QoQ +12.04%，YoY+80.25%，毛利率50.81%，營業淨利 3.99億元，OPM 26.22%，其中來自業外的收益 3055.90萬，稅後淨利 3.75億元，稅後EPS為 2.30元。

聯陽6月合併營收6.26億元，YoY+51.7％，21Q2合併營收18.31億元，創單季歷史新高，QoQ +20.28%，YoY+58.4％，預估21Q2EPS可達2.33元。累計1-6月營收33.53億元，YoY+67.62%。

WFH強勁動能延續，2021年聯陽PC產品線暴衝:

2020年的新冠疫情意外促成WFH商機，也讓景氣低谷循環已久的NB/PC市場回春，根據Gartner資料統計，2020年全球NB出貨量達2.3億台，YOY為28.3%。而研究機構TrendForce也認為2021年強勁動能將可延續，預估出貨量將突破2.36億台，年成長率約15%。

值得注意的是，21H2市場需求雜音頻傳，半導體長短料、低毛利的Chromebook所使用的11.6吋面板大幅漲價等壓力，近期市場傳出NB、Chromebook等廠商開始削減全年出貨目標。TrendForce認為雖然21Q3歐美消費需求逐漸收斂，但通路市場仍因低庫存而有回補需求，21Q3出貨將呈現持平。21Q4在疫情獲致控制，加以市場與教育標案需求持續放緩，且重複下單問題將更受市場關注，預估出貨季減3%。展望2022年，NB需求將會放緩，但在混合工作模式成形與商用NB產品回溫的支撐下，TrendForce預期2022年整體NB市場出貨量將小幅修正，年減約6%、達2.2億台。

目前NB/PC仍是聯陽最主要營收來源，2021年營收隨疫情下的WFH商機延續，熱度不減，加以產品售價陸續反映成本上漲，受到出貨量價同升推動下，預估聯陽PC產品線將有逾5成的成長空間。展望2022年，雖市場整體需求恐出現衰退，然而電競PC、VR應用的發展對進個人電腦的需求仍有助益，加上PC晶片組均採用外加I/O晶片設計，I/O市場持續存在，預估2022年聯陽PC產品線衰退幅度將達低個位數，且可略低於研究機構所預期6%的年減幅度。

SoC是聯陽非PC成長最佳的產品線:

聯陽Video Link高速傳輸介面相關IC包含 High speed ADC/DAC、HDMI、DisplayPort、MIPI、USB C等，多應用在投影機與PC，少量應用於TV與車載(以日系品牌車廠後裝市場為主)。

近年數位電視市場逐漸萎縮，但新冠疫情下，網路直播及遠距教學需求增加，且市場應用走向4K/HDR或更高的規格，對HDMI轉USB3.0及PC直接輸出至TV的需求也因此加大。根據市場研究機構Market Research Future指出2018年全球USB裝置市場規模為190億美元，並以每年13.9%以上的速度成長，預計到2025年將達到460.8億美元。目前公司隨勢逐漸轉至直播(High Speed)市場並推出新產品HDMI to USB3.0 Bridge IC，效益應會逐漸顯現。預料疫情下直播需求大幅增加，2021年公司Video Link高速傳輸介面相關業績將有3成以上的成長。

公司SoC晶片主要應用在白色家電，包括洗衣機、水平移、智慧樓宇、智慧門鈴等，並以中國市場為主。受惠白牌家電、電動機車、水平移等小螢幕的顯示控制板由黑白轉彩色，公司開案量已達200-300個，在晶圓代工產能短缺下，預估仍有超過三成以上的顯著年成長，2022年成長性仍在，將為非PC產品線中成長性最佳的產品。

在電子標籤方面，聯陽已有提供電子書大尺吋Display的T-con及小尺吋all in one功能的IC，由於便利商店與賣場電子貨架使用量有持續提升，且公司亦送樣彩色電子標籤及小尺吋(2.9 吋)all in one (包括Driver IC、MCU、MFC 等)產品，有望與台系客戶長期合作，此部分業績成長可期。

聯陽觸控主要應用在穿戴式裝置，已打入小米、華為供應鏈，2020年有新增白牌新客戶。由於此產品線單價較低，因晶圓代工產能吃緊造成排擠效應也較大，預料2021年觸控業績恐將呈現衰退。

聯陽接單強勁、順利轉嫁成本，2021年預估EPS 9.31元:

聯陽2021年出貨主要動能為8吋晶圓，因此受到成熟製程的晶圓代工產能吃緊的影響，由於公司與聯電合作關係緊密，在此波缺貨潮中，公司產能取得相對其他IC設計廠無虞。公司也積極爭取21H2更多產能，以滿足客戶訂單需求。目前聯陽接單維持強勁，訂單能見度長達1年，21Q3旺季出貨動能有機會達到全年高峰，預估21Q3營收19.15億，QoQ+4.63%，YoY+31.25%，稅後EPS 2.44元。

疫情改變民眾生活模式，在WFH的大趨勢之下，NB、Chromebook大幅成長態勢維持，聯陽高速I/O、EC出貨暢旺，預估2021年聯陽業績成長將遠高於IC設計產業平均與NB成長率。公司2021年訂單強勁，營運能見度佳，且順利轉嫁成本到客戶端，公司布局非PC產品線的成效也逐步顯現，將成為新的營運動能，預期2021年營收有望達70.03億元，YoY+45.37%，稅後EPS 9.31元。

展望2022年，雖NB/PC需求可能略降，但仍有望維持在高檔水準，由於聯陽非PC產品線營收可逐漸放大，預料將可適時彌補NB/PC端的小幅衰退，帶動2022年營收續增，由此預估2022年營收可達73.16億元，YoY+4.47%，稅後EPS 9.49元。

評價與結論：

聯陽股本為16.11億元，已連續9年發放現金股利，2020年現金股利為6.00元。21Q1每股淨值32.98元，股價淨值比(PBR)相較於歷史處於高。2021年EPS預估9.31元，本益比(PER)略處於歷史中軸水準之下。

CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.68分，成長面0.81分，獲利面0.93分，技術面0.75分，籌碼面0.39分，綜合評比為3.55分，屬於中上水準。

就股價趨勢來看，本土疫情爆發後雖讓聯陽股價回防半年線附近，但在業績題材保護下，股價迅速落底反彈，之後又被NB/PC端傳出長短料、面板報價調漲，以及品牌廠下修全年出貨量等雜音限制彈升空間，股價呈現月餘的橫向震盪，同一期間法人買盤也見縮手，外資更有逢高收割、低檔接回的短打操作。觀察目前股價趨勢雖頗為黏滯，然中長期均線的多頭排列仍在，考量旺季出貨動能仍在，預料可支撐多頭架構，股價仍有向PER 15倍挑戰的機會。但後續須留意21Q3有望成為營運年度高峰，21Q4整體NB市場出貨恐轉為季減3%，屆時恐放大對產業界重複下單的擔憂，隨疫情漸獲控制，各國官方將逐步收回過度寬鬆的資金，訊息面與資金面對股價恐將造成一定程度的下行風險。故在操作上，建議21Q3利多向上時可適時拔檔，21Q4之後雖市場對NB市場反轉恐會擴大，且但考量公司非PC產品有望適時填補NB/PC端的下滑，營運仍可望維持正成長，在21Q4之後當股價有拉回一段後，初步守住支撐，仍可擇機介入布局。

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