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重點摘要

    精成科（6191）是老牌 PCB 廠，在 PCB 產業已有將近半個世紀的豐富經驗，憑藉著多年來的經營以及集團資源累積了許多國內外的客戶，在競爭激烈的電腦板市場中屹立不搖，近年來隨著產品組合轉佳、競爭者減少以及廠區引進自動化製程帶動生產效率改善下，使獲利逐年穩健成長，毛利率重返 20%以上的水準。目前市場對電腦產品需求不減，且挖礦需求亦帶動客戶板卡業務維持高檔，進而讓精成科的產能利用率維持近滿載的榮景，以目前疫情逐漸復甦、商業活動增加使市場對桌機需求穩健提升而言，精成科可望維持良好出貨動能，2021 年營收預期為 273.6 億元，YoY +19.9%；稅後淨利預期為 24.0 億元，YoY +44.2%；EPS 4.72 元；本益比在營運穩健向上與生產效率逐漸轉佳下可望回升至 9 倍，當前評價雖偏低，但考量隨著產業整體營運逐漸回到正常軌道，2022 上半年將出現淡季，由於 2021 年基期相對較高，獲利或將出現年減，可待營運淡季、股價偏低時再逢低布局。

精成科是老牌 PCB 廠，近幾年藉由自動化製程帶動毛利大幅翻倍成長!

    精成科是華新科集團旗下的 PCB 廠，客戶以技嘉（2376）、微星（2377）與中系 PC 客戶為主。精成科 2020 年產品應用占比為：電腦 62%、消費性電子 20%、車用 15%與其他 3%。精成科生產廠區包含深圳廠、重慶廠、黃江廠、昆山廠、永州廠、蕪湖廠與馬來西亞廠，PCB 月產能約 490 萬平方呎。   

    精成科成立於 1973 年，在 PCB 產業已有將近半個世紀的豐富經驗，除了有製程純熟、良率較佳以及管理制度完善等優勢，也憑藉著多年來的經營以及集團資源累積了許多國內外的客戶。精成科過往受到殺價競爭影響，2013~2015 年毛利率都在 6%~9%左右徘徊，不過隨著電腦用的 PCB 市場趨於成熟，近幾年都沒有新進競爭者，精成科與客戶間的合作關係長期且穩定；2020 年雖有疫情影響，但精成科藉由迅速調配各廠區訂單的方式使整體產能維持穩定，且在接單穩健、舊廠區生產效率提升以及 6 層以上的多層板出貨比重提升下，帶動 2020 年毛利率大幅年增 5.2%至 19.3%，2020 年 EPS 達到 3.42 元，自 2017 年以來連續三年正成長。精成科雖是老牌大廠，但調整業務的能力相當良好，近年來藉由自動化製程大幅降低生產成本，並持續提升多層板出貨以及擴展高階車用客戶做為新成長動能，整體營運將逐步往高階市場發展。

受惠於遠距辦公趨勢帶動電腦需求穩健，精成科 2021Q1 淡季不淡

    Q1 雖為傳統淡季，不過受惠於電腦相關產品需求穩健，且在車市回溫帶動下，精成科仍維持良好的出貨動能，產能利用率維持約 80%左右的水準，帶動營收淡季不淡；惟因銅價上漲以及人民幣匯率升值等影響，使毛利率季減 0.9%至 19.8%。精成科 2021Q1 營收為 64.9 億元，QoQ +0.5%，YoY +44.1%；稅後淨利的部分，受惠於業外損益回歸正常，使稅後淨利達到 6.9 億元，QoQ +25.3%，YoY +1,001.6%；EPS 1.32 元。

預期終端需求強勁將帶動精成科 2021Q2 營運穩健，但銅價與匯率或使獲利承壓

    展望 2021Q2，目前市場對電腦產品需求不減，且挖礦需求亦帶動技嘉與微星的板卡業務維持高檔，進而讓精成科的產能利用率拉升至 80%~90%。馬來西亞雖於 2021Q2 祭出封城令，限制廠區人流，不過馬來西亞廠占精成科營運比重不到 10%，且公司亦藉由輪班制使整體產能維持相對穩定，2021Q2 仍可望隨著產業趨勢向上而續揚。整體而言，精成科 2021Q2 營收預期為 68.7 億元，QoQ +5.8%，YoY +22.2%；毛利率的部分，受到銅價持續上漲以及四月至今人民幣續貶的影響，預期毛利率將季減 0.8%至 19.0%，2021Q2 稅後淨利預期為 5.4 億元，QoQ -22.0%，YoY +24.9%；EPS 1.08 元。

預期精成科 2021Q3 電腦產品營運持穩，車用板出貨提升將帶動營運規模續揚

    展望 2021Q3，目前精成科訂單能見度已經可以看到 2021/07~2021/08，期望馬來西亞廠隨著疫情趨緩將逐步拉升產能利用率，且隨著車用缺晶片問題逐漸緩解，公司目前在車用板的庫存開始反轉下降，2021Q3 拉貨提升可望帶動營運規模續揚。整體而言，精成科 2021Q3 營收預期為 71.3 億元，QoQ +3.9%，YoY +14.3%；毛利率的部分，預期隨著產品組合轉佳以及營運規模提升下將回升 1.0%至 20.0%，2021Q3 稅後淨利預期為 5.8 億元，QoQ +7.6%，YoY -5.4%；EPS 1.16 元。

預期 2021 年桌機與車市需求復甦將帶動精成科全年無淡季，毛利率可望穩定維持 20%水準

    展望 2021 年，精成科主要成長動能將來自於桌機出貨量提升。根據研究機構 Canalys、Gartner、IDK 與工研院等機構的預估，疫情趨緩、遠距辦公需求減少以及 2021 上半年缺晶片問題較嚴重將使 2021 年筆電成長動能相對有限，不過桌機受惠於商業活動增加將有機會帶動新機與換機需求提升，有利於傳統多層板的出貨動能，年成長幅度可望達 4%~5%。汽車的部分，受惠於疫情趨緩與出外旅遊需求提升，市場對汽車的需求將反彈向上，汽車整體的出貨量可望由 2020 年的 7,410 萬輛提升 9%至 2021 年的 8,067 萬輛，其中電動車出貨量可望較 2020 年提升 40%至 437 萬輛。傳統燃油車與電動車的動力與傳動系統不同，燃油車較多與機械相關的零組件，而電動車則需要較多與電相關的零組件，為了應付內部各種直流電與交流電的變化，會採用更重的銅和更高層數的設計，提升對 PCB 的用量，目前市場評估單量電動車的 PCB 產值將達到 100 美元以上，比傳統燃油車的 60～70 美元高出至少 40%以上。依此推算，2021 年車用 PCB 的產值可望提升 9.6%。精成科目前產品以桌機用的 PCB 為主，多年來接單都維持穩定，公司目前主要是藉由自動化製程來降低生產成本，並藉由提高多層板出貨以及打入高階車用板市場作為新成長動能。精成科近幾年隨著廠區生產效率提升使獲利穩定成長，以電腦市場的需求相對穩定且近幾年無新進者而言，精成科未來幾季的毛利率可望穩定維持 20%左右的水準，將帶動 2021~2022 年 EPS 穩定維持 4 元以上。精成科 2021 年營收預期為 273.6 億元，YoY +19.9%；稅後淨利預期為 24.0 億元，YoY +44.2%；EPS 4.72 元。

預期自動化製程將帶動精成科營運穩健轉佳，可待營運淡季、股價偏低時再逢低布局

    就 2021 年而言，期望桌機出貨穩定提升以及車市回溫將帶動精成科的出貨動能持續成長，精成科在廠區生產效率提升下可望帶動獲利穩健向上。雖然市場對電腦的需求相對穩定，精成科的成長動能相對有限，不過精成科近幾年藉由引進自動化製程持續提升舊廠區的生產效率，有穩定提升毛利的動能。

    根據精成科 2021/06/17 的收盤價 33.7 元與 2021 年 EPS 4.72 元計算，本益比為 7.14 倍，由於精成科過往五年本益比多處於 3~13 倍，目前落於中間值偏下，在營運穩健成長與自動化製程帶動毛利逐漸轉佳的情況下，2021 年本益比應有機會回升至區間中上緣 9 倍上下浮動，當前評價雖偏低，但考量隨著產業整體營運逐漸回到正常軌道，2022 上半年將出現淡季，由於 2021 年基期相對較高，獲利或將出現年減，可待營運淡季、股價偏低時再逢低布局。

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