【研究報告】致伸 (4915)聲學產品轉向高階，獲利將大幅回升

【公司簡介與重點】

公司簡介：

致伸公司成立於1984年，主要生產電腦週邊產品、行動裝置零組件、多功能事務機產品、智慧手錶/手環，為全球第二大滑鼠製造商。致伸於2007年以鴻傳投資公開收購方式合併，並以鴻傳投資為存續公司，原致伸並在同年年底下市，2009/12重新登錄興櫃，在2012/10/05轉上市。

2021/01各業務佔營收比重：非電腦產品收入54.22%，電腦週邊產品收入45.78%。以產品別來看20Q3營收占比為:聲學產品(包括Tymphany高階音響、智慧音箱揚聲器及組裝代工)39%、電腦週邊42%、事務機器5%、相機模組14%。

致伸藉由收購丹麥音響品牌Tymphany切入音響及耳機市場，目前持有約71.4%股權。以往產品以喇叭為主，2018年新增無線耳機訂單後，耳機和智慧音箱(Smart Speaker)、高階喇叭成為近年主要營運成長動能，客戶多為國際知名聲學品牌，智慧音箱興起後，客戶也延伸至歐美知名消費性品牌，如亞馬遜、Beats、Bose、B&O、Sonos等。

資料來源:致伸

疫情擾亂，2020年營運低於預期:

受疫情影響，致伸2020年營運落入窘境，主力電聲業務表現不如預期，不過因遠距(WFH)與宅經濟效應發威，NB周邊相關業務表現相對強勁，事務機器業績持穩。2020年營收682.41億元，年減15.38％，營業淨利22.99億元，稅前淨利24.78億元，本期淨利19.44億元，基本每股盈餘4.3元，較2019年呈現衰退。

電腦周邊拜WFH之賜穩定成長:

公司電腦周邊產品包括超薄藍芽平板鍵盤、電競周邊、有線及無線的電腦周邊裝置。而電腦周邊產品中約有20-25%為電競相關商品，在宅經濟需求強勁下，NB、電競周邊出貨暢旺，不僅穩住2020年聲學業務造成業績的衰退的窘境，WFH趨勢也可延續至2021年。

致伸系統整合產品包含多功能事務機(印表機、掃描機、傳真機等)、資訊處理裝置(收銀機、彩票機等)、辦公室自動化產品(碎紙機、護貝機等)和無線充電產品。20H1受疫情影響，WFH趨勢降低系統整合產品使用率，商用事務機器產品需求下滑。所幸20Q3起，家用事務機需求上升帶動整體需求回升，預期2021年系統整合產業可持續回到復甦軌道。

致伸1月在智慧介面裝置、視覺影像產品和聲學產品等三大產品線出貨成長，1月合併營收為71.8億元，月增21％，年增35％。展望後續，預期電腦周邊將穩定成長，系統整合產品亦呈現復甦態勢，營運有望逐步走升。

聲學產品穩健復甦，策略將轉往高階:

聲學產業20H1大受新冠疫情衝擊，所幸20H2已見復甦跡象，多家研調機構近期均發布對2021年聲學產品出貨續增的看法。

智慧型手機品牌如iPhone取消附贈有線耳機，預期真無線藍芽耳機(TWS)滲透率將可受惠而持續上。研調機構Canalys發佈2021年全球智慧手機配件（包括可穿戴設備和真無線耳機）出貨量預測報告預測，2021年全球可穿戴設備出貨量將增長12%，達到逾2億部；TWS出貨量將增長39%，達到逾3.5億部。Counterpoint Research 預估，2020年的TWS和智慧手錶在2020年支撐可穿戴式裝置市場成長，其中TWS出貨年增83%，成可穿戴式裝置中成長最快的品項，預計2021年仍會以雙位數的方式成長。拓墣產業研究院則預估2021年TWS出貨量將達2.52億部，YoY+24.1%。

智慧音箱方面，20Q4 Amazon、Apple、Google等品牌廠開始銷售新品，低於100美元的定價策略有吸引部分消費者，因而在2020年智慧音箱市場仍舊有成長，出貨量也有提升。根據拓墣產業研究所預估，2020年智慧音箱出貨量可達1.56億台、2021年將再增長至1.73億台，YoY+10.5%。至於市調機構Canalys預估消費者對智慧音箱系列產品需求明年將顯著成長，2021年全球家用智慧音箱、智慧顯示器合計出貨量將達1.63億台，年增21％，而中國市場將是最大成長來源。

致伸在疫情減緩後、家用聲學產品新案展開量產，並將資源轉往毛利率更高的高階聲學產品，持續增加高階耳機包括中系電競耳機、並減少消費性比重、優化產品組合，預期2021年公司聲學產品業績將呈現穩健復甦，由2020年底約42%增加到50%以上是公司2021年對聲學產品線的高階產品目標。

車用、物聯網、智慧家庭為未來成長動能:

致伸視覺影像主要產品為相機模組，廣泛應用於手機、智慧物聯網、汽車電子、視訊會議、智慧家庭等領域。

公司耕耘車用市場已久，2018年起名列TESLA攝像頭模組供應商之林，供貨美國與中國的Model 3與Y的ADAS先進駕駛輔助系統的相機模組，主要負責單價較高的正面三鏡頭和車內鏡頭模組。此外，也供應Model S和X的無線充電板，但貢獻仍不高，占2020年獲利比重低於2%，評估TESLA貢獻該公司今年獲利達3%長期而言，可望持續受惠於TESLA銷量快速成長，市場更預期未來有望多切入其他CCM攝像模組以及音訊產品。

整體來看，致伸近年來持續轉型至非手機的應用，2021年視覺影像業務將受惠視訊會議系統需求提升及TESLA高成長動能而有倍數成長，讓非手機應用比重由2020年之15-20%呈現倍數翻升。

2021年營運復甦，獲利增幅將優於營收成長:

展望2021年，雖疫苗問世且施打率提高，但疫情短期仍難結束，且人類生活模式已變，WFH、宅經濟趨勢下，21H1 IT產品需求續強，致伸電腦和遊戲相關介面裝置業績持續正向，且新款聲學產品出貨帶動下，營運可望逐漸擺脫谷底。另外相機模組產品組合往高階應用發展，打入TESLA和ADAS先進駕駛輔助系統等，有助於獲利提升。

雖2021年處於客戶結構調整期，公司營收將有個位數成長，但在獲利優化後體質逐步改善，獲利增幅將優於營收成長，由此預期2021年營收731.57億元，YoY+7.2%，預估稅後EPS為5.78元。

擴充產能，分散貿易地緣風險:

致伸廠區分佈在中國、捷克及泰國，其中中國廠比重約70-80%，為分散貿易地緣風險，致伸除了在泰國租用廠房正進行量產外，於泰國東部自建的廠房2020年底完工，預計新廠將於2021年進入量產，將成為中國以外最大的製造基地。

估計新廠可帶來3-5億美元的營收，未來產能分佈目標將為中國廠70-80%、泰國廠20%、捷克廠5%。由於捷克廠是歐洲重要據點，產品少量多樣，毛利率維持25%以上，未來也不排除擴產。長期來看，致伸中國以外的生產基地的生產占比將提高到3成。

新產品布局不停歇:

在新產品布局方面，致伸持續強化具獨特性的三感合一（視覺、聽覺、觸覺）技術整合的優勢，相關產品如智慧物聯網，包括車隊管理、警察執法用相機模組等，以及智慧家庭產品，包括智慧門鎖與門鈴等，預計在新案量產後將持續為公司挹注成長動能、並優化獲利結構。

評價與結論：

致伸股本為45.16億元。預估2021稅後EPS為5.78元，公司已連續10年發放現金股利，20Q3每股淨值28.08元，股價淨值比相較於歷史處於高。以2021年EPS估算，本益比(PER)處於歷史處於中值之下。

CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.43分，成長面0.65分，獲利面0.57分，技術面0.83分，籌碼面0.99分，綜合評比為3.47分，屬於中上水準。

 

就股價面來看，致伸股價自元月初呈現斜率頗為陡峭的拉升，一路往67元的高點挺進，然而短線漲多後，指標已來到過熱區，股價於短均附近踱步。在操作上，短線過熱後，動能見緩，不建議追高，考量公司2021年聲學產品朝高階策略轉型，加以視覺影像產品可望隨TESLA等出貨成長，營運重返回升之途，獲利成長更將優於營收成長。且就籌碼的角度來看，2021年以來外資與投信籌碼連續偏正，融資使用率則連續降低，籌碼漸趨整齊，因此可於2021年PER 10倍以下逢低介入。

 

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