(圖片來源：shutterstock)

 

2020 年 3 月央行將利率降至 1.125% 歷史新低，

帶動房市熱度不減反增，前 4 月買賣棟數年增 4%

在台灣想要觀察房市的景氣狀況，

可以參考內政部統計的「房屋買賣移轉棟數」，

自從 2019 年突破 30 萬棟的榮枯線後，

2020 年雖然全球爆發新冠肺炎的疫情，

但房市卻沒有像 2003 年爆發 SARS 一樣冷清。

根據最新統計結果累計 1～4 月的房屋市場，

買賣移轉棟數達到 9.2 萬棟，年增 4%，

可以看到房市熱度不減反增，

很大的原因就在於現在利率處於歷史新低。

 

3 月底為了因應疫情對經濟的衝擊，

央行宣佈將利率降息 1 碼，

從 1.375% 降到 1.125% 的歷史新低，

甚至比 2008 年金融海嘯的 1.25% 更低，

讓許多有自住購屋需求的民眾願意出手買房，

此外還針對 1000 萬元額度以下的房貸多降 1 碼，

期限將從 4 月起到 9 月底為止，

因此有助於建商銷售業績的成長。

 

冠德(2520)：以北部推案為主的大型建商，

集團擁有自己的營造廠，還跨入百貨事業

今天要跟大家介紹的是北部大型建商冠德建設(2520)，

公司成立於 1979 年，並在 1993 年掛牌上市。

建案地點主要集中在雙北地區，

另外冠德集團底下還有自己的營造廠根基(2546)，

雖然只持有根基約 34% 的股權，

但因為具有實質經營權，所以是以合併財報認列。

除此之外還跨入到百貨事業經營環球購物中心，

冠德轉投資持有約 84% 環球購物中心的股份，

購物中心就坐落於各城市的台鐵及高鐵附近，

目前全台共有 7 個據點，包含中和、板橋車站、

南港車站、桃園 A8、林口 A9、新左營車站、屏東等地。

 

從下圖冠德的營收組合中可以看到，

建設本業的比重大約是 5 成左右，

而認列根基營造廠的收入高達 4 成，

可以知道研究冠德除了瞭解本業之外，

根基同樣也是很重要的一塊收入來源。

再來看一下冠德近 10 年的營運狀況與財務比率，

可以看到獲利波動起伏較大是建商的特色，

因為建商認列收入時是以「完工交屋」的方式，

就算房子在蓋完之前，預售屋已經銷售得很不錯，

實際入帳還是要等完工，屋主交屋後才能認列收入，

所以認列收入的時間常會受到完工時程的影響。

 

冠德未來的建案狀況該如何觀察與評估？

集團中的根基營造又有什麼大型建案呢？

 

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其中 2019 年冠德營收創新高，

主要就是當年有總銷 80 億的「冠德青璞匯」完工，

並且有高達 40% 的屋主完成交屋，

另外「冠德微山丘」、「冠德蝴水映」、「冠德信義」等 2018 完工的餘屋，

也持續在 2019 年銷售並且完成入帳。

除此之外旗下的營造廠根基同時也在 2019 年營收創歷史新高，

完整的介紹會留在下文說明。

 

冠德(2520)：股利政策

近 10 年平均殖利率 4.88%

接著看一下冠德的股利政策表，

因為認列建案的獲利時間較不穩定，

所以每年的殖利率差距較大，

不過可以看到現金股利大多數是維持在 1 元左右，

其中 2012 年獲利較差，也還是願意發出 1 元的股利。

 

展望 2020 年：法人預估 EPS 為 2.97 元，年增 14.23%

展望 2021 年：法人預估 EPS 為 4.31 元，年增 45.12%

2020 上半年主要受餘屋持續銷售貢獻業績，

下半年則有總銷約 143 億元的 3 大案完工，

2021 年更有「敦北地上權」將由玉山銀收購

上表列出冠德近幾年重要的建案整理，

2020 上半年的業績貢獻主要來自於過去的餘屋銷售，

包含「冠德微山丘」、「冠德蝴水映」、「冠德信義」、「冠德青璞匯」等，

其中「冠德青璞匯」銷售率已經高達 80%，

因為 2019 年入帳了 40%，剩餘 60% 有機會全部在 2020 年認列。

另外「冠德信義」屬於豪宅，所以銷售進度比較緩慢，

2019 整年度只認列 2 戶，2020 上半年目前也是認列 2 戶，

(備註：「冠德信義」 1 戶大約是貢獻營收 3～4 億元。)

 

而冠德在下半年則有 3 大建案可以完工，

分別是「冠德泰極」、「冠德泰景」、「冠德創新殿」總銷約 143 億元，

將有機會在下半年出現新案完工入帳的業績高峰，

不過「冠德泰景」以及「冠德創新殿」預估完工時程是在年底，

實際上屋主進行交屋的動作可能遞延到 2021 上半年。

 

而展望冠德 2021 年的部份，

也將會有 2020 年完工的餘屋可以持續銷售認列，

另外還有較受市場關注的「敦北地上權」新案，

將在完工後由玉山銀行收購(2018 年底已經確認賣出)，

除此之外「台中捷運 G8」以及「冠德天晴」也都將在 2021 年完工。

 

總結上述的建案以及完工時程來說，

冠德本業的建設業績直到 2021 年都還算明朗，

而營收比重約 4 成的根基營造就留到下文作說明。

 

冠德(2520)本益比法價值評估：

法人預估 2020 EPS 本益比位階：最低～平均

法人預估 2021 EPS 本益比位階：最低之下

上表列出冠德近 10 年平均 EPS、本益比的表格，

近 10 年平均 EPS 是 2.10 元，平均本益比是 11.22，

2020.06.02 收盤價是 30.15 元，位於合理價～昂貴價之間，

不過這是用過去 10 年的平均表現作評估。

 

股價是反應未來的獲利能力，所以更要關注未來的 EPS，

而用本益比的方式也較能表達客觀的位階高低狀況，

利用法人預估 2020 年 EPS 的 2.97 元，計算本益比位階，

本益比 = 30.15 / 2.97 = 10.15，本益比位階：「最低～平均」。

而若以法人預估 2021 年 EPS 的 4.31 元，計算本益比位階，

本益比 = 30.15 / 4.31 = 6.99，本益比位階：「最低之下」，

以歷史平均的本益比 11.22 來看，目前將對較低檔。

 

最後要提醒大家建商認列獲利的時間受完工時程影響，

也會受到屋主正式交屋時間不同造成認列期間有差異，

後續法人都會隨著公司最新營運狀況做 EPS 預估調整，

未來務必持續追蹤相關消息。

 

根基(2546)：冠德集團的轉投資營造廠，

其中有 50% 的營收來自冠德住宅工程

接著來介紹一下冠德集團的根基營造廠，

公司成立於 1982 年，1998 年上櫃並在 2000 年轉上市。

承攬的業務中大約有 50% 是來自冠德的住宅工程，

另外 50% 則是外部接單，包含公共建設、廠辦工程、醫療大樓等。

 

先讓我們看到根基的營運狀況與財務比率，

會發現獲利的穩定性相對比建商還要高，

主要差異就在於營造廠多數是以「完工比例法」認列，

也就是說蓋多少的價值就會在當期認列多少收入進來，

相對比較能即時反應房市的景氣狀況，

如果建商看到房市熱度增加就會增加推案，

因此會需要委託營造廠來建造房子，

增加越多的推案營造廠就越能受惠，

畢竟賣房子的壓力不在營造廠身上。

 

根基(2546)：股利政策

近 10 年平均殖利率 7.70%

接著看一下根基的股利政策表，

因為獲利穩定性較高，

可以看到盈餘分配率大約在 7 成左右，

平均殖利率有高達 7% 以上，相當不錯。

 

展望 2020 年：法人預估 EPS 為 4.89 元，年增 29.02%

展望 2021 年：法人預估 EPS 為 6.02 元，年增 23.11%

根基除了擁有冠德建設提供穩定的住宅工程外，

其他主要就是依靠科技廠辦工程以及公共工程，

像是 2018 年就接到 2 間國際科技大廠的委託，

分別是台積電(2330)中科廠 7.47 億元的訂單，

以及記憶體大廠美光華亞廠的 8.46 億元。

 

不過近期主要的外部業務屬於公共工程的部份，

以下整理出最近由根基標到來自政府的案源，

並且幫大家估算每筆合約平均 1 年的貢獻收入，

光上述 5 大標案項目大約就可貢獻 44.6 億元，

假設以 2019 年總營收 114.6 億元來計算，

政府標案佔總營收的比重就高達 4 成左右。

不過其中要注意「新北市新店區寶高智慧產業園區統包工程」，

這項工程大約會在 2020 年底至 2021 年初就會認列完畢。

(備註：工程認列的價值並非完全以年均來分攤，

上表以年均表示是為了方便估算大約的貢獻值。)

 

根基(2546)本益比法價值評估：

法人預估 2020 EPS 本益比位階：最低～平均

法人預估 2021 EPS 本益比位階：最低之下

上表列出根基近 10 年平均 EPS、本益比的表格，

近 10 年平均 EPS 是 2.27 元，平均本益比是 9.08，

2020.06.02 收盤價是 41.10 元，位於昂貴價之上，

不過這是用過去 10 年的平均表現作評估。

 

股價是反應未來的獲利能力，所以更要關注未來的 EPS，

而用本益比的方式也較能表達客觀的位階高低狀況，

利用法人預估 2020 年 EPS 的 4.89 元，計算本益比位階，

本益比 = 41.10 / 4.89 = 8.40，本益比位階：「最低～平均」。

而若以法人預估 2021 年 EPS 的 6.02 元，計算本益比位階，

本益比 = 41.10 / 6.02 = 6.83，本益比位階：「最低之下」，

以歷史平均的本益比 9.08 來看，目前將對較低檔。

 

最後要提醒大家每個工程時間都只是預估並非確定，

若是遇上大雨甚至颱風或是地震都有可能影響工程，

後續法人都會隨著公司最新營運狀況做 EPS 預估調整，

未來務必持續追蹤相關消息。

 

重點結論：冠德及根基 2021 年之前建案明朗，

目前本益比位階都處於歷史相對低檔區

從冠德的股價月 K 線圖可以看到，

因為「完工交屋」認列的方式導致獲利起伏較大，

過去在 2014 年有好幾個大案完工入帳，

因此股價從 2013 年就開始反應大漲。

 

再從根基的股價月 K 線圖看到，

「完工比例法」認列的方式使獲利相對穩定，

不僅擁有來自冠德集團穩定的住宅案源，

每年也有可能會取得新的政府及廠辦標案。

展望冠德建設以及根基營造的未來營運狀況，

冠德將在 2020 下半年到 2021 年初都有新建案完工，

隨著未來購買預售屋的屋主完成交屋將逐漸貢獻業績，

2021 年還有玉山銀行將會以 61 億元收購敦北地上權。

根基則受惠冠德住宅建案直到 2021 年之前都較明朗，

此外手上還有 5 大政府工程將持續貢獻，

未來可以繼續關注是否有取得新的標案合約，

目前 2 間公司的本益比位階都在相對低檔區。

 

潛在風險：建案完工時間的不確定性以及總體經濟變化

不管是冠德或是根基都有工程完工時間不確定性的風險，

冠德需要完工才能交屋認列營收，

根基也要依照完工進度來認列收入，

若是工程時間因為天災或是人為影響而被遞延，

就會造成認列的時間再往後移，

不過遞延的收入還是會在以後認列，只是短暫影響。

 

另外全球經濟若是轉差也是潛在的風險，

民眾沒辦法負擔購屋，冠德的新屋或是餘屋都會銷售停滯，

不過房子已經蓋好了，所以較不會影響當期的根基收入，

比較會影響的是未來，因為推案下降導致能蓋的房子減少了。

 

貼心警語：

「新冠肺炎疫情不確定性高，可以加入安全邊際的過濾條件，例如打 9 折」

「法人預估 EPS 隨時會根據最新公司營運、產業狀況作調整，要持續關注」

 

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