(圖/shutterstock)

 

 

江興鍛是生產汽車傳動零件的鋼材加工廠

江興鍛(4528)為鋼材鍛壓加工廠，擁有冷、溫及熱鍛造技術，

產品包括前輪及後輪傳動軸、懸吊系統鍛件、底盤配件等鍛胚零組件，

主要應用在汽車傳動系統，營收佔比超過八成，

其餘則應用在機械五金、機車及自行車等，為Tier 2零組件供應商。

 

全球汽車前後輪傳動軸製造商為主要客戶。

以合併營收角度而言，2014年前三季，

公司前五大客戶分別是廣州NTN佔營收比重38.7％最高，

其次為DANA（全球最大後輪傳動軸製造商）的14.0％，

台惟比重7.7％，

（前輪傳動軸製造商，由英國GKM、日本NTN及裕隆合資設立，在台灣市佔率超過90％）

和大營收佔比4.8％，

及中華台亞4.5％。

（台灣最大後輪傳動軸製造商，由DANA與中華汽車合資設立）

另外今年新增美國高僑AAM與泰國NTN，占比分別為2.8％，1.8％。 

 

(註：目前全球的前輪及後輪傳動軸市場均為寡佔；

在前輪傳動軸市場，

全球最大廠為英國的GKN，市佔率約30％，以供應英國及歐系車廠為主，

第二大廠為日本的NTN，市佔約 20％，供應日系及亞系車廠，

第三大為Nexteer，其次為美國的AAM與南韓的WIA等。

至於後輪傳動軸市場，

主要是由美國的DANA及Meritor等兩家廠商分食整個市場。) 

主要生產基地在台灣和太倉，淮安廠即將上路。

江興鍛(4528)目前有台灣廠及中國太倉廠兩座生產基地，

其中台灣廠客戶包括DANA、台惟、和大及中華台亞等，其客戶出貨量穩定，

訂單能見度約2個月，產能滿載單月營收可達8000萬元。

至於太倉廠則是以廣州NTN、天津三國及光洋等三個客戶為主。

2013年台灣廠與太倉廠的營收比重各為58％及42％，

今年前三季營收比重分別為53.5％與46.4％。

考量太倉廠產能滿載，江興鍛於3Q13開始投資設立淮安新廠，

目前已完工，

已有1台2000噸機台投產，1台3200噸機台試產，

另外有3台噸數較小的機台正在組裝，

今年年底前將有5座機台可供生產。

整體淮安新廠最大裝機量可達50多台，未來視訂單狀況將陸續擴充。

公司希望在3至5年內可以使淮安廠達到與太倉廠的規模相當，

是江興鍛未來中長期營收成長來源。

 

淮安新廠將於明年第一季量產，將能大幅提升江興鍛產出能力。

目前淮安新廠已接獲東風本田、北京汽車、廣州NTN、WIA等客戶的訂單，

明年產能利率用可望有60%的水準，貢獻2億元營收。

此外，日本NTN規劃設立襄陽NTN，預計2016年投產，

江興鍛(4528)可望爭取到襄陽NTN訂單，是未來營運成長的另一個來源。 

營運概況

前三季營收成長19.4%，台灣廠與太倉廠皆有新訂單挹注。

江興鍛(4528)前三季營收達12.9億元，較去年同期成長19.4％，

主要是因為：

(1)台灣廠由於今年新增美國AAM與泰國NTN訂單，分別於4月與6月開始出貨，

帶動台灣廠前三季營收較去年成長15.5％YOY。

(2)中國太倉廠受惠日本NTN提高在地化生產比重，因而使廣州NTN追加訂單，

每個月交貨顆數從去年的36萬顆提高至42萬顆，

該客戶占營收比重亦提高至38.7％(來自廣州NTN的營收前三季大幅成長31.6%YOY)，

進而推升太倉廠前三季營收成長 23.8％YOY。 

第三季財報亮眼，3Q14EPS0.86元。 

江興鍛(4528)3Q14EPS為0.86元，優於市場預期，

主要是得益於第二季的遞延毛利認列，帶動單季毛利率提高至26.5%，

加上業外有准安新廠的補助收入(約2400萬元)，

以致單季稅後盈餘達0.66億元(+83.4%QOQ，+57.2%YOY)。 

財報預估

第四季營運動能強，預估2014年EPS2.56元。 

受惠廣州NTN追加訂單，太倉廠交貨予該客戶的月均量可望達50萬顆，

江興鍛(4528)11月、12月營收將介於1.6-1.7億之間，

預估4Q14營收成長可望成長11.1%QOQ。

毛利率部分，因為本季無遞延毛利的認列，

估計將較前季減少1.5個百分點至25.1%，

4Q14稅後盈餘為0.54億元，單季EPS0.70元。

雖然第四季因為缺少了一次性挹注，獲利較前季下滑，

不過仍可望較去年同期成長17.6%YOY，成長趨勢未變。

累計2014年營收為17.94億元，毛利率25.2%，

稅後盈餘1.96億元，全年EPS2.56元。

台灣廠與中國廠持續有新訂單挹注，且淮安新廠量產，提升集團產出能力。

台灣廠今年初有美國AAM的訂單，不過因為該公司管理階層更替，產品收回自製，

以致專案明年終止，出貨將於明年第一季結束。

不過，今年年底獲得主要客戶DANA新產品「傘型齒輪」的出貨，

將能令江興明年仍具成長動能，估計明年台灣廠營收可望達10億元以上的水準。

中國市場部分，雖然太倉廠目前產能吃緊，但3Q13投資設立淮安新廠，

目前已進入裝機工程，預計將於明年第一季量產後，將能提升江興鍛產出能力。

目前淮安新廠已接獲東風本田、北京汽車、廣州NTN、WIA等客戶的訂單，

明年產能利率用可望有60%的水準，貢獻2億元營收，

推估2015年中國兩廠的營收亦可貢獻超過10億元。 

預估2015年EPS2.84元，台灣廠與中國廠成長性強。 

考量台灣廠與中國廠的成長性，

研究部預估2015年營收為20.68億，成長15.3%YOY。

儘管淮安新廠投入會有折舊產生，但每季最多300-600萬元，

不至於過度侵蝕毛利，預估明年毛利率可望維持在25.2%。

至於費用率估計可望下降至12.2%，主要係今年因為新廠設立，

投入較多的新模具研發費用，以及新廠管理人員的配置，

明年費用金額的增長速度可望放緩。

整體而言，在營收成長，毛利率維持，費用率下降的考量下，

預估江興鍛2015年稅後盈餘為2.17億元，成長10.7%YOY，全年EPS2.84元。

 

投資建議

雖然江興鍛(4528)第四季獲利因為缺少了一次性的業外挹注，獲利將較前季下滑，

不過與去年同期相比仍可成長17.6％，成長趨勢未變，

我們對江興鍛(4528)之後營運仍持正面看法。

主要是考量鋼材鍛壓加工事業因為資本支出大，模具設計難度高，

且人材培養不易，該產業存有高度的進入障礙。

即使日本NTN本身具有製造鍛胚的能力，但本身並未在大陸設廠，

短時間內江興鍛與該客戶可望持續保持良好合作關係。

而且日本NTN提高在地化生產比重，

2015年太倉廠受惠廣州NTN追加訂單，營運可望持續成長，

加上淮安新廠將於明年第一季正式量產，提升江興鍛產出能力，

預估江興鍛2014年/2015年EPS為2.56元/2.84元。

 

故給予明年EPS之14倍的本益比，將目標價設定在39.8元，投資評等為買進。

 

簡易損益表

 

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