(圖片來源：Shutterstock)

 

碳纖維廠拓凱(4536)

總部位於台中的碳纖維廠拓凱(4536)，

在去(2019)年 6 月投信作帳高峰期，

股價一度上漲到 190 元高價，

本益比達到近 20 倍之高，

然而隨半年報作帳結束，投信結帳賣壓出攏，

股價到 11 月初竟跌到 120 元，

為萬二行情中表現極為弱勢的股票，

但本益比大幅度修正也讓一些法人開始注意到這家公司，

在 12 月中召開法說會後，

部分法人對拓凱(4536)釋出樂觀看法，

繼續看下去...

 

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公司成立於 1980 年

拓凱(4536)成立於 1980 年，為碳纖維產業中下游廠商，

早期業務是以 OEM、ODM 代工高品質、高價值網球拍，

後期才開始將生產網球拍的碳纖維技術運用到其他領域，

1995 年為了將碳纖維業務拓產到航太領域，

併購了美國西雅圖航太複合材料專業廠 NTP，並改名為 CSC，

目前拓凱(4536)為全球第一大碳纖維網球拍製造代工廠，生產規模居世界第一，

根據公司說法，全球平均每四支球拍就有一支是公司製造。

 

2013 年掛牌上市

雖然拓凱(4536)公司歷史悠久，

但公司在 2010 年以前一直是未公發的狀態，

因此很多資深股民對拓凱(4536)也頗為陌生，

事實上，拓凱(4536)公司一直到 2009 年都還停留在年營收 40 億元上下的水準，

一直到 2010 年前後，受惠於運動休閒產品出貨量爆發，

營收規模才開始向上跳升，2011 年達到近 60 億元的水準，

之後又花費 7 年時間，終於在 2018 年突破 70 億元大關。

(資料來源 : 作者整理) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

產品應用可分為 6 塊

拓凱(4536)的碳纖維產品應用可分別 6 塊，

分別是自行車、安全帽、球拍、航空、醫療及其他，

其中自行車(車架、前叉及把手)營收佔比 44% 最大，

而公司起家的產品球拍系列，雖然是全球第一大，

但目前佔營收比只有 10% 左右，

比較吸睛的航空與醫療應用，

則分別佔比 9% 及 6%。

(資料來源 : 拓凱公司、永豐金證券、MoneyDJ) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

生產基地分布 3 地

拓凱(4536)目前的生產基地分布在 3 個地區，包括

中國： 廈門 5 個廠

台灣： 台中廠

美國： 西雅圖 CSC

此外，為了降低貿易戰風險，公司已展開兩個投資案，

分別是在越南投資 1500 萬美元生產自行車產品，

以及台中中科 40 億元投資案，第一期將投入 15 ~ 20 億元。

(資料來源 : 拓凱公司法說會簡報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

2020 年 5 大產品線展望

拓凱(4536)在 2019 年 12 月 12 日召開法說會，

會中針對公司目前的 5 大產品線在 2020 年的展望釋出看法，

受惠於各個產業的材料都開始往剛端發展，

在網球拍客戶庫存調整完畢後，營收有望重拾成長動能。

 

自行車業務

公司營收能夠從 40 億成長到 70 億元，

自行車碳纖維應用功不可沒，

近年全球自行車市場開始有往高端發展的趨勢，

而高檔自行車採用碳纖維一類的高階材料，

可以有效的提升自行車的舒適度及耐用度，

法人預期 2020 年拓凱(4536)的自行車業務除了受惠於碳纖維複合材料取代傳統鋁圈的趨勢，

電動腳踏車 E-bike 的出貨量也將較 2019 年成長，

並維持整體部門營收個位數增長趨勢。

 

安全帽業務

拓凱(4536)的安全帽業務雖然已佔整體營收 25%(年產能 130 萬組)，

但目前在第一線品牌的供貨滲透率只有 30% 左右，

一年營收大約 18 億台幣，

2019 年安全帽業務成長一成左右，

預期 2020 年將繼續成長 10%，

長期目標是安全帽業務一年營收做到 1 億美元。

 

球拍業務

球拍業務 2019 年受到歐美品牌客戶庫存調整影響，

篩退 2 成，造成年營收衰退持平，也讓股價在 7 月之後大幅度修正，

在庫存調整告一段落後，預期今(2020)年在東京奧運

及日本品牌客戶出貨量成長下，

營收有望恢復成長動能。

 

航空產線業務

航空產線雖然只佔營收 9% 左右，但因為其高毛利與高度成長性，

公司在法說會對航空產品的著墨也最多，

航空產品線在 2019 年增長 2 成，

產品以客艙內飾(複合材料座椅)及飛機內裝部件為主(廁所)，

雖然美國航空巨頭波音一連串飛安醜聞後，

於 12 月對航空產業投下震撼彈，

宣布暫停生產 737 MAX，

但市場預期相關訂單將流向對手空中巴士，

而波音與空巴都是拓凱(4536)的客戶，

空中巴士預期 2020 年產量 800 - 900，

加上飛機內裝市場每年都有個位數增長，

預期 2020 年航空產線業務還將繼續成長 20%，

此外，公司未來除了將切入民航機尾舵、整流罩、尾翼等飛機節後部件，

也看好民航機使用的餐車走向複材化的趨勢。

(資料來源 : 拓凱公司法說會簡報) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

醫療產線業務

拓凱(4536)目前是全球最大的核磁共振(MRI)醫療床板供應商，

醫材市場雖然不容易有大增長，但因為廠商不太容易換供應商的特性，

競爭對手也較少，與球拍、自行車等毛利較低的產線相比，

屬於利基型業務，該業務 2019 年表現穩定，

預期 2020 年仍將繼續保持個位數增長。

 

法人預估 EPS

由於 2020 年各項產品線展望都偏向樂觀，

加上股價雖然經過長達半年的空頭走勢，

但 19Q2 及 19Q3 公告的財報都沒有顯示出獲利大幅衰退的跡象，

2 家法人在法說會前後分別出具報告，

將 2020 年 EPS 上調到 11.5 元左右，

以 12 月中股價 128 元計算，本益比只有 11 倍，

年底股價上漲 15 元左右後，本益比已上升到 12.4 倍，

但仍低於去(2019)年上半年 14 ~ 18 倍的本益比。

(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

籌碼分析

從投信買賣超可以很明顯的看出，

投信在 2019 年 6 月底作帳完後，

結帳出清持股是拓凱(4536)下半年股價大跌的主因，

外資則是跟在投信之後賣股，

但股價卻賣不太下去，

在法說會之後外資轉賣為買，

也讓股價由空翻多，月線跟著翻揚，

目前投信尚未重新介入，12 月底的拉抬主要是依靠外資的力量。

(圖片來源 : 籌碼 K 線) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

歷年股息政策

一般而言，高價股如果搭配低本益比與高配息率，

仍然可以在歷年配息時維持高殖利率，

但拓凱(4536)從 2013 年掛牌到現在，

一直維持偏低的配息率，這可能也是公司雖然在所屬產業具備競爭力，

但卻不太受到投資人關注的原因，

該公司掛牌 6 年，平均配息金額落在 4.83 元，

平均配息率為 69.04%，平均殖利率為 3.95%，

加上股價波動劇烈，除非能買在 12 月初本益比 11 倍的時候，

不然對只想領股息的投資人來說並不具備吸引力。

(圖片來源 : 作者整理) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

現金流量表健康

通常遇到配息率偏低的公司，

就算不是領股息的投資人，也應該額外做一件事，

確認該公司的現金流量表是否健康，

畢竟保留現金再投資與公司現金短缺往往只有一線之隔，

從簡易的現金流量表來看，拓凱(4536)掛牌之後的 6 年內，

歷年營運活動現金流量都非常健康，

並非營運活動無法產生現金流入，

然而每年營運活動現金流量有一半會拿去投入資本支出(投資活動現金流量)，

造成配息率無法拉高，由於之後還有越南與中科投資案，

預期接下來幾年配息率也不會拉高。

(圖片來源 : Cmoney) (註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

 

♞ 快速結論

最後整理出本文重點如下：

 

1. 拓凱成立於 1980 年，早期從事網球拍代工，之後材將碳纖維應用到其他領域

2. 雖然是老牌公司，但一直到 2013 年才掛牌，導致股民對它頗為陌生

3. 目前產品分為 6 大塊，以自行車、安全帽為最大宗

4. 2019 年受到球拍業務衰退影響，營收只有持平，不如原先預期

5. 公司預期 2020 年五大產品都將是增長趨勢，其中以航太看增 2 成最多

6. 2019 年中投信作帳，本益比炒過頭，下半年股價重挫，年底有回溫趨勢

7. 法人預期 2020 年 EPS 落在 11.5 元，雖然近期股價上漲，但本益比還維持在 12 倍區間

8. 公司過往配息率偏低，雖然是產業「隱形冠軍」，但以領股息心態看它不太妥當

 

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