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文章來源：Money錢第95期
價值型投資人不是好公司不買，
他們藉由質化分析找出最佳標的，
而好公司沒有好價位也不買，
他們藉著量化分析判斷進場時機。
學會量化分析的功夫，
不一定能讓投資人戰無不勝，
但是可以推估公司的獲利、償債與經營能力，
算出公司的「財務價值」，
並進一步評估合理、便宜的股價為何，
進一步趨吉避凶，遠離潛在地雷股。
要具備財報量化分析的能力，
第 1 步就是要先認識各項財務指標，
並與同業相比較，才能看出公司的競爭力。
繼續往下看...
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產業特性大不同
指標須與同業相比才有效
每個產業及次產業
都有各自的產業特性、毛利率及獲利水準，
譬如 IC 設計業毛利率動輒 3 成、4 成以上，
整體產業的毛利率高，但是個別公司的
ROE( 股東權益報酬率 )與 EPS( 每股盈餘 )則不相同，
有公司處於虧損，也有像聯發科( 2454 )
每年都能大賺一個資本額以上。
相較之下，電子通路業毛利率多是個位數，
但 EPS 與 ROE 則因各自的競爭力不同而有差異。
鄧安鎮舉 長華電材( 8070 )為例，
長華主要代理日本住友化學( sumitomo )的電子化學材料，
毛利率 7、8%，在同業中算是中上程度，
且近 2 年獲利皆有半個資本額以上，也優於同業。
鄧安鎮分析，長華負債比率約 55% 看似稍高，
然而就通路業的產業特性而言，
這樣的數值不算異常，就像金融業的產業特性，
每一家的負債都高達 90% 以上，
如果以一般負債比超過 5、6 成就算高，
那麼所有金融業都會大幅超標。
重點是，長華的流動比率與速動比率都在安全範圍內。
除了獲利能力、償債能力外，
經營能力如存貨周轉率、應收帳款周轉率，
也因產業特性而不同。
因此，財務指標必須和同業相比較，
才能看出孰優孰劣，
像長華應收帳款周轉率約 4 次，
與同業相較算是中上水準。
2 個指標篩選好公司
平均 ROE＞15%、盈再率＜200%
以巴菲特等投資大師的價值型投資為基礎，
鄧安鎮也參考財經作家洪瑞泰的盈餘再投資比率
做為初步篩選的原則，
「盈再率一旦超過 200%，
就必須提防成為地雷股的可能性。」
此外，平均 ROE 能夠維持 15% 以上，
則是好公司的必備條件之一。
鄧安鎮分析，長華盈再率都在 200% 以下，
而且每年都配得出現金，
這代表成為地雷股的機率極低，
而且這幾年的平均 ROE 高達 15%，
表現在水準之上。
「長華單靠母公司的本業獲利，
就能讓 EPS 維持在 5 元左右，」
鄧安鎮去年看到長華的股價掉到 60 元附近，
投資風險並不高，
加上旗下兩家小金雞如果逐年成長，
將貢獻母公司 EPS 增加 2∼3 元。
若長華 1 年有賺 7、8 元以上的實力，
以買進價 60 元估算，
年複利報酬率應該能超過 12%。
量化分析
有哪些常用財務指標?
鄧安鎮雖然越來越偏重質化分析，
但是仍然相當重視財務報表，
而財務指標中又最看重 ROE 表現，
而且他強調觀察財務指標至少要看 10 年，
才能涵蓋景氣循環，也就是說，
長年的 ROE 表現才具參考價值。
其他如應收帳款周轉率、存貨周轉率、速動比率、
流動比率、盈餘再投資比率等財務指標，
也都要觀察長時間的趨勢，
指標除了必須合乎一般財務標準外，
最好各個期間的變動不要太大。
舉例來說，長年 ROE 如果維持在 15% 左右，
就代表公司獲利能力相當穩健，
可以為公司帶來「複利」成長的效果。
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我買的股票值多少 ?
用 ROE 估算合理價
ROE 評價方式是價值型投資人
經常使用的股票估價方式，
以長期（5~10年）的平均ROE，
乘上最近一季的每股淨值，
可以概估推算出今年的 EPS，
再除以股價即可推估報酬率。
鄧安鎮認為，除了算出股票的合理價格之外，
還要加上「安全邊際」，
例如，原本某股票的預期報酬率為 10%，
加上一定幅度的安全邊際後，
他會等到報酬率 12% 以上，才會進場布局。
舉例而言，假設某公司目前股價為 30 元，
今年預估 EPS 為 3 元，
則預期報酬率 10%（3÷30＝0.1），
這時必須等到股價進一步拉回到 25 元（3÷25＝0.12），
才符合預期報酬率 12% 的進場買點。
鄧安鎮提醒，使用的 ROE 期間越長，
平均下來的數值越具參考性，
因為公司已經歷經至少 1 次以上的景氣循環。
不過 ROE 評價方式
對於營建、金融保險、部分電子業不太管用，
因為這些產業的變動太大，
預估的數字也會出現較大落差。
至於最簡單的進場評價方式則是看本益比，
以他為例，買進股票時的本益比
都是在 12 倍，甚至10 倍以下，
「因為買價越低，未來預期報酬才能夠拉高。」
產業不同，估價方式也不同
生技新藥業用「市場替代法」
「對不同的產業，也有不同的評價方法。」
鄧安鎮在研究新藥股浩鼎( 4174 )時，
就不是用 ROE 評價法，
因為生技公司在還沒開花結果時，
都是處於虧錢狀態，甚至完全沒有營收，
一般常用的財務指標根本無法派上用場，
所以他使用「市場取代法」估算浩鼎的價值。
鄧安鎮指出，乳癌末期用藥賀癌平
1 年約有 64 億美元的市場，
但賀癌平只適用於 26% 的病患，相較之下，
浩鼎免疫療法在 8 成患者身上「有顯著效果」，
適用對象是賀癌平的 3 倍，相當於 1 年可有
約 200 億美元（折合台幣約 6000 億元）的市場。
以國際生技大廠默克、羅氏藥廠等毛利率高達 9 成、
營業費用率大約 2 成來推估，
如果浩鼎有 7 成的營益率，
等於 1 年就有 4200 億台幣
（6000億 × 70% ＝ 4200億）的潛在利益。
以後如果能在這塊龐大市場取得一席之地，
獲利將相當可觀。
會買要會賣，
3 種訊號通知你趕快出場
賣出的時機很容易判斷，
只要股票變貴、變壞，或是出現更好的標的替代，
就可以考慮賣出原來的持股。
鄧安鎮認為，
如果本益比已經超過 30 倍，那就是變貴。
除了股價變貴外，公司變壞也是賣股訊號。
公司經營績效變壞，可以直接從財報上發覺，
一旦公司 ROE 下滑、EPS 衰退，
且沒有好轉的跡象，代表營運狀況變差、變壞，
可以考慮出脫。
不過對鄧安鎮而言，
由於手上的持股都是精挑細選、
敢長抱 10 年的股票，
會出現「賣出時機」的狀況並不多見，
一方面是多數持股讓他放越久賺越多、
賺越多就放越久，另一方面是更好標的難尋。
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