發表
我的網誌
資料來源：shutterstock
快速結論
由於HPC、網通等終端應用對於IC載板的需求持續增加，南電2021年營收522億元，年增36%創下歷史新高。展望2022年，前述各項終端應用需求趨勢明確，且當前新增產能有限情況下、價量齊揚，反映在逐季走高的毛利率表現；此外，另一項主力產品BT載板受到SiP、網通及車用的成長驅動，2022年營收規模可望成長2成。預估2022/23年全年合併營收694/902億元，年增幅度分別為32%/30%，EPS 30.06/40.78元。考量當前產業能見度高，近期隨大盤修正後、目前評價具吸引力，其中多頭代表外資券商高盛在其最新研究報告中更給出1150元的天價目標價。
南電IC載板營收佔比逾8成
南電為南亞(1303)轉投資公司，主要生產銷售IC載板及一般電路板，2021營收結構依終端應用別區分為網通45%、消費性電子23%、PC 19%、車用7%及其他6%。2021營收依技術應用區分ABF 50%、BT 31%、PCB 19%。廠房部分，台灣包括錦興廠、樹林廠以及大陸昆山廠。2019年因應市場需求，始於昆山廠擴建ABF載板生產線，並於2021年開始量產。2021年月產能ABF為3500萬顆、BT約50萬平方呎、PCB板約140萬平方呎。主要客戶包括Broadcom、Nvidia、AMD及Apple。
資料來源：南電法說會簡報
2021年營運屢創佳績
21Q4營收147億元，QoQ +4.7%，YoY +34%，成長主因高階IC載板銷售持續強勁，毛利率33%，季增近2個百分點，年增更是高達16個百分點(下方為籌碼K線APP毛利率走勢圖)，EPS 5.50元，創單季新高，淡季照樣繳出亮眼成績。2021年因高階電腦、網通、人工智慧及高效運算等應用產品銷售增加，IC載板需求續旺，全年營收522億元，YoY 36%，同樣創下歷史新高。
ABF載板供需缺口持續擴大
ABF載板主要應用在網通(5G基地台、雲端伺服器)、高階電腦應用(5nm CPU、6nm GPU)及特殊應用晶片(高層板大尺寸AI、HPC)。目前ABF供需缺口仍持續擴大，南電於伺服器客戶市占率也有所提升，由於原料成本能夠轉嫁，加上良率較同業佳，獲利將維持優於同業水準。預估2022年ABF載板營收佔比可望提升至56%，其中高階載板佔比將會提升，雖然較高層數的PC佔比可能下滑，但HPC、網通等應用前景樂觀，產品組合可望轉佳。價格方面，在網通類高速運算（HPC）產品需求持續強勁下ASP將逐季議價，目標2022年上漲20%以上。產能部分，預計22H2將近3800萬顆/月，23Q2可達4500萬顆/月。
BT載板需求穩健，稼動率回升
BT載板主要包括SiP載板(穿戴式裝置、高階手機相機模組及光學感測器)、網通(5G微型基地台收發器與網路訊號交換器)及車用等等，預期22Q2之後將逐季開出20%新產能，在SiP、網通及車用需求穩健下，產能利用率22Q2預期會回到9成以上，ASP上調幅度也可望優於去年。PCB板部分公司將部分產線轉往毛利率更好的HDI，主要應用包括主機板、SSD與Mini LED應用電路板等等，有利於支撐PCB獲利表現。
22Q1 ABF載板產能滿載支撐營運
儘管22Q1 BT載板及PCB板受到淡季影響，稼動率預期為85%及80%，但ABF產能滿載下有望支撐營收表現。2月營收41億元(MoM -21%/YoY +34%)，月減幅度與去年相當。預估22Q1營收144億元(QoQ -2.3%/YoY +33%)，毛利率34%，EPS 5.67元。
2022年有望賺進3個股本
整體而言，南電持續精進2.5D先進封裝發展並開發更多高階IC載板，2022年將繼續受惠ABF載板產業上升循環，價量齊揚。由於南電皆為逐季議價，定價較為靈活，有助於即時轉價上游成本給客戶，預估2022年ABF營收可望年增5成；BT載板則受惠SiP、網通及車用的成長驅動，預估2022年BT載板營收成長20%；PCB部分則預估2022年營收表現與去年持平。預估2022/23年南電合併營收694/902億元，YoY +32%/30%，而毛利率在製程條件及設備效能的持續優化，提升良率及效率下，2022年可望年增9個百分點至37.5%，2023年毛利率39.5%，而2022/23年EPS為30.06/40.78元。
市場怎麼看?
在外資券商高盛的最新研究報告中指出，南電的ABF載板收入將在今年有強勁的成長，幾乎所有的終端應用都有明顯的成長動能，CPU大客戶持續從個人電腦（PC）市場中搶下更多市場份額，5G基地收發台（BTS）和數據中心為代表的電信需求更好、雲端與高效能運算（HPC）客製化晶片（ASIC）同樣維持強勁的成長，至於車用電子需求在電動車的明確趨勢下也同樣看好。
因此高盛維持對南電的正面看法，認為在未來數年，ABF載板市場的成長率將維持高檔，此外，高盛也看好南電的訂價策略，故維持對南電的買入評級，給予1150元的目標價。
股價評價怎麼看?
股價方面，隨著本週大盤跌勢加劇，南電由於是權值股且過去這段時間受惠強勁的基本面，也是漲勢最強勁的族群之一，因而在外資拋售時，不意外出現了更大的跌勢，今(8)日收盤仍處在半年線之下，回顧過去6個月的股價表現，只有三次回測半年線位置，其中最近一次是1月底的時候，當時跌落半年線下只有三天、隨即就搶回，因此本週剩下兩個交易日首要關注能否搶回半年線上，會是技術線型以及市場信心的重要指標。
籌碼面，則可留意外資的賣超力道是否減緩，尤其週一外資大賣1801張，險些打入跌停，若後續大盤止穩、外資賣超手筆趨緩，則攀回半年線上的機會也更大。反觀投信，近期盤勢震盪仍有持續低檔加碼，然而買超力道相較外資賣超手筆不慎明顯，因而止跌的作用較為有限，後續也可關注投信是否有擴大買超幅度，也可能成為股價止穩回升的關鍵。
本文僅供參考之用，並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力，自行作出投資決定。
