東森簡介

東森早期以倉儲、散裝航運起家，考量散裝市場景氣波動劇烈，因此東森於2019年退出散裝經營。目前東森有三大核心業務包含倉儲、新零售、媒體。

由於近年持續轉型，倉儲業務比重逐年下降。然碼頭倉儲為政府特許行業，進入門檻高，加上每年所支付的鉅額租金及港埠規費占固定成本四成以上，而東森已深耕多年，早已建立龐大經濟規模，於台中、高雄分別配置2座自動化穀倉，倉容量總計33萬公噸。其穀物裝卸量佔全國進口量近8成，於台灣市場近乎獨占。

以倉儲作為營運根基，東森近年將營運重心轉移到新零售、媒體。尤其以新零售成長最為明顯。東森新零售營運主體為東森寵物雲，2019年透過併購及展店，將線上服務擴大至線下通路，2020年門市總計108家，東森受惠台灣犬貓飼養風氣逐年升高，並透過發展自有產品提升毛利，近幾年獲利已明顯攀升。媒體事業則以ETtoday為核心，2018年開始經營北捷線下廣告，隨後陸續取得新北環狀線、台灣高鐵、桃園機場捷運及公車站體廣告之媒體代理。此外藉由FB、IG與YT頻道作社群導流，去年社群導流算雖仍佔大宗，但觀察直接流量已逐步提升至23%，顯示自有流量已有改善，黏著度的提升，將有助於虧損進一步收斂。

     

東森轉投資子公司包含東森購物(持股25.87%)、自然美(30%)，以權益法認列於業外。其中東森購物於今年首季開設網路商城，持續強化高毛利自營商品，且透過直銷、社交團隊提高產品銷售，近年營收成長維持10~15%以上的成長。自然美則為台灣知名SPA業者之一，近年經營策略由傳統SPA朝向美容、美髮、美睫、美甲複合式經營，並透過直營、加盟擴大營運規模，目前店家數全台總計6,000家。

21Q1營收比重：倉儲19%、貿易(新零售)42%、媒體36%、其它3%。

  

    

21Q2散裝穀物進口量大增，帶動東森第二季營運回溫

21Q1台灣散裝穀物進口量較去年衰退約44%，在成本支出固定下，導致東森今年首季的倉儲獲利大幅衰退。然受惠於寵物商店獲利穩固，且媒體流量改善。整體而言，21Q1東森獲利仍維持正向，EPS 0.10元。

3月後迎來穀物收成旺季，4、5月台灣散裝穀物進口量累計達103萬噸，年增26.5%。參考近五年同期的進口水準，預估6月仍可維持至少30萬噸以上的水準，預估Q2倉儲量可望季增50~100%。新零售的部分，6月受疫情影響實體店面人流驟減，展店速度亦放緩。但考量線上通路仍佔新零售營收10%以上，且逢618購物節帶動消費，預期衰退幅度不若實體零售店面衰退20%以上的幅度，預估東森6月新零售營收月減10~15%的衰退幅度。媒體的部分，為降低疫情的影響，於5月調降捷運廣告租金，預估影響Q2廣告收入雙位數衰退。

      

整體而言，Q2零售及媒體業務雖衰退，然倉儲業務大幅增加，預估21Q2營收可望來到13.1億元，季增5.5%，年增24%。毛利因倉儲業務回升，預估可望回到28.4%，營益率1.5%。轉投資的部分，東森購物受惠於疫情帶動宅經濟，今年5~6月業務量成長逾20%，預計Q2可望挹注東森獲利1~1.5億元。預估21Q2 EPS 0.23元。

    

21H2東森獲利可望改善

展望下半年，由於海運市場缺船、缺櫃現象頻傳，導致使用貨櫃裝載的穀物到港及船期的不確定性大幅增加，因此今年穀物進口商多改為採買散裝穀物。Q3貨櫃運輸旺季來臨的情況下，預期缺櫃問題仍難以舒緩，進而有利於散裝倉儲業務維持增長。依照近五年Q3散裝穀物倉儲量的趨勢判斷，通常於8~9月達到該年度的高點，且受惠今年散裝穀物需求增加下，預估Q3穀物每月進口量維持至少40萬噸以上的水準，帶動Q3倉儲業務量增加10~15%。

新零售的部分，近年隨著國內犬貓飼養風氣逐年攀升，年複合成長率約10%，台灣寵物市場近年可望增長至500億元。近期國內雖維持三級警戒，然每日新增確診近日持續下降，顯示國內疫情已逐步受控，預期7月下旬至8月可望迎來微解封，進而有利於實體店面人流回升。在產業成長趨勢的推動下，以及Q3疫情因素淡化，預估Q3零售營收可望收斂為高個位數衰退。

     

預估2021年全台犬貓總數將超過15歲以下兒童總數

     

媒體業務的部分，由於網路時代來臨，廣告業務多轉移至線上，加上數位廣告多掌握在Google、FB等數位巨頭手中，導致傳統媒體的廣告業務近年持續衰退。根據Nielsen統計，台灣去年五大傳統廣告市場266億元，較2019年衰退12.3%。在高度競爭的夾縫中，東森近年持續深化社群經營，其社群互動超過多數同業，去年東森自有流量已有微幅改善。預期Q3國內疫情趨緩後，東森媒體業務量衰退可望止穩。

整體而言，Q3因國內疫情趨緩以及倉儲傳統旺季來臨，預估21Q3營收來到13.4億元，季增2.4%，年增5%。由於倉儲業務量持續攀升，加上零售及媒體業務衰退可望縮減，預期毛利率可望來到32.2%，營益率5.7%，Q3網購雖相較淡季，然疫情催化網購需求，加以東森透過直銷擴大客群，預計東森購物貢獻0.8~1億元的獲利，預估21Q3 EPS 0.29元。

         

Q4進入倉儲的傳統淡季，預估每月進口量維持25~35萬噸，季減20~30%，導致Q4東森整體獲利水準下滑。但考量Q4網購傳統旺季，東森購物獲利挹注可望增加1~2成，且目前疫苗施打率持續提升，預期Q4國內疫情的影響將減緩，東森零售商店人潮可望恢復以往8成的水準，捷運租金的因搭乘人潮增加，業務可望恢復至低個位數的成長。

整體而言，2021年缺櫃問題引發散裝穀物需求增加，預估2021年營收可望來到52.3億元，年增10.7%，然獲利受零售及廣告業務拖累，預估毛利率微幅衰退至28.3%。仰賴轉投資子公司受惠於疫情催化宅經濟，預估業外獲利認列約增加2~3成，帶動EPS來到0.92元。預估每股淨值10.59元。

        

2022年疫情零售業務持續擴張，疫情過後東森可望恢復成長

展望明年，由於疫苗及相關配套措施已逐漸成熟，短期雖有變異病毒株興起，所幸死亡率並未隨之增加，預計明年疫情的影響程度將有限。媒體、零售業務於21Q4落底後，可望於2022年緩步恢復增長。尤其2021年下半年東森原預計將開設16家門市，預計展店計畫將延緩至2022年實施。

整體而言，疫情逆風消散後，東森藉由擴大營運規模，預期明年可望重拾成長。預估2022年營收53.2億元，毛利隨虧損縮小而增加，預估毛利率29%，然展店初期折舊費用將增加，預期營業成本增加2~3%，壓抑部分獲利表現，預估營益率3.3%，EPS 0.96元。

       

結論

東森股價淨值比4.25倍、本益比48.9倍，目前評價並未明顯低估。然受惠於航運、電商雙題材加持，近月股價飆漲。昨日(7/5)雖一度下挫但迅速收腳，目前仍未見明顯歇勢，且近日外資增持，股價多頭排列的情況下，後市仍可偏多看待。持股者可以短期均線為守，7月中下旬將逢微解封，需追蹤題材有無退燒跡象，股價上漲動能才可望延續。

     

     

      

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