【研究報告】正達 (3149) 雙引擎驅動轉盈，然持有風險不低

【公司簡介與重點】

結論:       

車載3D與建築玻璃雙引擎驅動2021年轉盈:近年正達已淡出毛利率偏低的貿易業務，2021年與KTI合作的建築玻璃業務逐漸回到正軌，而公司已打入德義系車廠供應鏈，並穩定貢獻營收，21H2出貨量將隨導入車種增加而明顯放大，且美系電動車亦開始出貨，加以車載3D玻璃技術門檻高，讓高毛利的車載3D玻璃為今明年主要成長動能。此外，光學智能業務穩定，將帶動2021年營收回升，且因產品結構改善，2021年有望轉虧為盈。預估2021年營收27.05億元，YOY+10.51%，稅後EPS 0.12元，2021年每股淨值預估7.63元。隨車載產品出貨放大，價量俱增，2022年營收與獲利將有更明顯的改善，預估2022年營收32.73億元，YOY+20.97%，稅後EPS 1.19元。

正達股本為20.64億元。由於虧損，近三年未發放股利。21Q1每股淨值7.48元，股價淨值比(PBR)位於近3年區間上緣。預估2021年EPS為0.12元，可望轉虧為盈。

股價面來看，2021年正達在車載3D玻璃與美系電動車客戶訂單的題材下，一度飆上54.4元高點，但4、5月營收不振，原料成本增加，獲利復甦未如預期，加以本土疫情驟升、全國三級警戒的系統性風險，讓股價出現修正，並在半年線到季線附近區間震盪。考量正達受建築玻璃業務回升與車在3D玻璃出貨放大下，下半年業績將較上半年明顯成長，2021年有望轉盈，預計股價整頓過後，題材面仍有望讓股價往PER 6被附近反彈的機會，然而由於當前評價面已偏高，且即使2021年有望轉盈，對每股淨值的改善恐仍是杯水車薪，後續被打入全額交割風險仍未完全解除，中長期持有風險不可謂不低，故操作上建議可隨資金短打，不建議持有過久。

正達為鴻海集團底下的高科技精密玻璃加工服務廠：

正達為高科技精密玻璃加工服務大廠，尤其在處理超大尺寸、超薄玻璃以及特殊客製化規格玻璃方面，是台灣唯一擁有全製程的保護玻璃大廠。公司2013年起跨入綠建築保護玻璃市場，產品線包括光電玻璃、綠建築玻璃等，工廠位於台灣苗栗、南科及中國 深圳、東莞、成都。

資料來源:正達

2020年營收佔比：智能汽車15%、智能建築8%、智慧光電77%。前年度內銷比重33.33%，外銷比重66.67%。

正達產品與主要市場領域

資料來源:正達

正達隸屬鴻海集團隸屬於鴻海(2317)集團，鴻海透過鴻元、寶鑫、鴻揚等投資公司共持有正達股份，成為最大股東，因此憑藉鴻海集團奧援，正達具有集團出海口與上下游垂直整合優勢。公司的核心技術在AG噴塗、AR濺鍍等玻璃加工技術，並提供一站購足的服務，應用產品從手機、平板、NB以及5G基板大尺寸噴塗加工，近年也跨足綠建築、汽車、電子白板、白色家電等新應用領域。

正達主要產品之製造過程

資料來源:正達

正達除了與美商康寧技術合作之外，由於公司是市場上唯一面板用玻璃跟建築玻璃都有涉獵的廠商，在2018年與美商Kinestral Technologies Inc.（KTI）策略聯盟，共同拓展智慧節能變色玻璃市場，爭取智慧家庭、雲端整合及物聯網應用商機，KTI於2019/06量產，現為正達重要營收來源之一。

正達原料供應商

資料來源:正達

公司主要客戶包括群創(3481)、友達(2409)、深天馬、夏普等。國內外競爭廠商方面，玻璃薄化的競爭者包括悅城(6405)、翔耀(2438)、三福化(4755)。保護玻璃主要競爭者為台灣信德、中國的藍思旺、Fuji Lens等。

疫情與打消呆帳波及，正達2020年EPSS-1.42元:

受疫情影響，正達2020年營運走弱，21Q4又因AIO客戶出貨量減少，加以打消中國客戶積欠的呆帳，2020年營收24.49億元，YoY-14.57%，稅後淨利-2.93億元，其中來自業外的收益14,610.70萬，稅後EPS-1.42元。

21Q1營收6.24億元，QoQ-0.89%，YoY+55.49%，毛利率3.81%，營業淨利-0.29億元，OPM-4.65%，其中來自業外的收益2,349.00萬，稅後淨利 -0.06億元，稅後EPS為-0.03元。

正達智能光電營收逐漸穩定:

正達消費性電子產品大致分為光電玻璃與觸控板玻璃業務兩塊，其中光電玻璃過去的營收來源為iPad保護玻璃訂單，2013年iPad更改設計後訂單快速下滑，2020年已無相關營收貢獻，目前光學玻璃主要的營收來自於美系客戶AIO電腦光學鍍膜玻璃，且正達為第一供應商，此外亦供貨觸控感觸玻璃以及Peloton跑步機螢幕保護玻璃。觸控板玻璃業務主要是美系筆電客戶TrackPad，供貨比重達7成。雖然未來公司將因應客戶的綠色製程需求而新增廠房設備，加上競爭對手並未跟上此需求，因此將有望獲得更高的供貨比重。

疫情雖帶動遠距與宅經濟需求，包括健身器材、以及NB、監視器等IT產品保護玻璃需求成長，根據DIGITIMES Research調查統計，21Q1全球NB出貨年增逾九成，達5750萬台以上，公司21Q1業績出現回溫，然而整體半導體產能限制、持續惡化的NB料件缺口問題可能會在21H2進一步擴張，DIGITIMES Research因此預估NB 21H1料件缺口將上將較21H1惡化，21Q3、21Q4出貨量也將進一步受壓，恐出現個位數季減，研調機構IDC亦示警，全球Chromebook、平板電腦出貨量在2021年達到高峰後，將由盛轉衰。下半年NB、平板出貨動能恐趨緩，將壓抑公司部分光電與觸控玻璃出貨量。

另一方面，新冠疫情發生以來，公司智能光電的部分受惠於健身產業的快速成長，對面板的需求有顯著提升，2020年出貨年成長率超過20％。根據Peloton第三財季（截至3/31）總體營收年增141%，達12.6億美元，優於市場預估的11億美元。雖各國疫苗施打逐漸普及讓線上健身商機稍有雜音，但就Pleloton業務展望來看，即便遭遇跑步機召回與賠償事件衝擊，Peloton跑步機的需求仍然強勁。第四財季的銷售量可望是兩年前同期的3倍以上，由此估計，健身產業的高成長仍可支撐公司智能光電業務個位數的穩定成長。

健身器材市場需求狀況與預估

車用3D玻璃為正達長期的主要成長動能：

正達3D玻璃技術特點包括面型製作加工彈性大、玻璃材料厚度適用性大、尺寸精準度高(三軸精準度達到1.5nm)、玻璃材料應用廣泛。由於3D玻璃在大尺寸生產時難度較高，且量產公差控制不易，因此進入門檻較高。而正達的車用3D玻璃也是配合著集團策略，將成為未來發展重點。

汽車玻璃的認證時長較長，目前公司主要與歐美大廠合作，先前正達車載已打入BMW、Audi高價車款的供應鏈，提供iKey(智能鑰匙及觸控面板保護玻璃等產品。而公司也配合鴻海集團電動車事業發展加入MIH聯盟、積極耕耘，目前主要供應儀表板、中控台螢幕3D玻璃，也開發變速箱面板、後視鏡、智能鑰匙、充電樁、人機介面觸控板，以及按鍵、旋鈕(體積小，非生產主力)等小尺寸應用產品。

目前車用3D佔營收比重低，2021年開始供應歐系新款車型的儀表板及中控台的一體式玻璃，21H1僅導入1-2個車種，未來出貨量將隨著導入新車款而逐漸放大，預計21H2將會導入更多車種，目前在手訂單能見度長達5年，另外，21Q3起將供應歐系跑車大廠的中控台玻璃及其他跑車品牌的內飾件。目前有多家汽車品牌廠均有意與正達合作開發，將有利正達爭取到多款新產品訂單。而公司今年打入美系電動車廠供應鏈，預期下半年量產出貨，2H21開始才會有明顯貢獻，預計2023年有機會達到高峰。

3D車用玻璃將是正達主要成長動能，因車用產品的毛利率高於消費型產品，獲利將隨營收占比上升改善，預估2022年營收可望單月貢獻上億，營收占比可望再增至20-30%。

2021年正達建築玻璃業務回復成長:

為降低消費性電子產品的不確定性，正達亦憑藉玻璃品質優勢(代理日商AGC及法商Saint-Gobain)拓展由台玻(1802)所寡占的台灣玻璃市場，主要產品包括低輻射玻璃(Low-E)，由於其產品具高透光、低反光且隔熱效果佳等優勢，逐漸拓展其市占率。

公司與美商KTI結盟切入智慧變色玻璃領域，營收來源包括租金、前端導電鍍膜、蓋板膠。在此案中，正達負責前段的玻璃切割、磨邊、鍍膜，以及後段的膠合、覆層，KTI則負責中段的塗佈(核心製程)。

2021年受疫情衝擊，市場需求遞延，建築玻璃業務20H2客戶停止出貨導致營收下滑，所幸2021年客戶恢復拉貨，雙方持續導電鍍膜、膠合蓋板的合作，營運逐漸回到原有軌道美商KTI，預計每季營收可貢獻約7-8千萬。目前已取得內湖瑞光路花市大樓、新北市I-tower的BOT案標案，未來還將爭取北市雙子星、信義區A7、桃園機場第三航廈等標案。整體而言，預估在2021年新建案陸續貢獻後，營收可望有雙位數成長。

建築玻璃與車載驅動正達21H2營運優於21H1:

正達5月營收約1.95億元、年減19.56％，稅後淨損700萬元，每股淨損0.03元。計今年前5個月營收約10.12億元，YoY+17.28％，稅後虧損約3,700萬元，每股淨損約0.18元。預估21Q2營收將達6.32億元，QoQ+1.32%，YoY+7.72%，但由於上半年原料如玻璃價格飆漲，勢必壓縮毛利率，預估21Q2 EPS -0.12元。

21Q3進入電子出貨旺季，預計消費性產品出貨量將較21Q增加，加上建築玻璃與車載業績21H2可望加大挹注營收，且此部分毛利較消費性產品高，增加營收與獲利成長的斜率，預估正達21Q3營收將達7.21億元，YoY-1.38%，EPS 0.08元。

正達2021年可望轉盈，然持有風險仍不低:

近年正達已淡出毛利率偏低的貿易業務，2021年與KTI合作的建築玻璃業務逐漸回到正軌，而公司已打入德義系車廠供應鏈，並穩定貢獻營收，21H2出貨量將隨導入車種增加而明顯放大，且美系電動車亦開始出貨，加以車載3D玻璃技術門檻高，讓高毛利的車載3D玻璃為今明年主要成長動能。此外，光學智能業務穩定，將帶動2021年營收回升，且因產品結構改善，2021年有望轉虧為盈。預估2021年營收27.05億元，YOY+10.51%，稅後EPS 0.12元，2021年每股淨值預估7.63元。隨車載產品出貨放大，價量俱增，2022年營收與獲利將有更明顯的改善，預估2022年營收32.73億元，YOY+20.97%，稅後EPS 1.19元。

然而公司近年持續虧損，營業活動現金流量常出現負值，所幸身為鴻海大家庭成員的身分，降低籌資難度，故正達多以籌資維持淨現金流量，近年每股淨值已低於10元，更往5元方向靠近，即使2021年有望轉盈，對每股淨值的改善恐仍是杯水車薪，後續被打入全額交割風險仍未完全解除，中長期持有風險不可謂不低。

評價與結論：

正達股本為20.64億元。由於虧損，近三年未發放股利。21Q1每股淨值7.48元，股價淨值比(PBR)位於近3年區間上緣。預估2021年EPS為0.12元，可望轉虧為盈。

CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.37分，成長面0.28分，獲利面0.32分，技術面0.59分，籌碼面0.77分，綜合評比為2.33分，屬於中水準。

股價面來看，2021年正達在車載3D玻璃與美系電動車客戶訂單的題材下，一度飆上54.4元高點，但4、5月營收不振，原料成本增加，獲利復甦未如預期，加以本土疫情驟升、全國三級警戒的系統性風險，讓股價出現修正，並在半年線到季線附近區間震盪。考量正達受建築玻璃業務回升與車在3D玻璃出貨放大下，下半年業績將較上半年明顯成長，2021年有望轉盈，預計股價整頓過後，題材面仍有望讓股價往PER 6被附近反彈的機會，然而由於當前評價面已偏高，且即使2021年有望轉盈，對每股淨值的改善恐仍是杯水車薪，後續被打入全額交割風險仍未完全解除，中長期持有風險不可謂不低，故操作上建議可隨資金短打，不建議持有過久。

 

 

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