微星 (2377) WFH、電競、挖礦潮、2021年獲利再大步

【公司簡介與重點】

全球前三大主機板製造商：

微星原為主機板廠，2012年逐漸轉型，目前除了是全球前三大主機板製造商、台灣前四大與全球前五大的伺服器製造商、同時為全球電競NB龍頭。主要產品包括主機板(MB)、顯示卡(VGA)、NB等，更進軍AIoT領域，朝服務型機器人、IPC(工業電腦)、雲端整合管理系統等產品線切入。

公司生產基地位於台灣中和、中國昆山及深圳，其中昆山廠主要生產NB及車用電子；深圳廠為MB、VGA、伺服器主板、桌上型電腦、POS機及消費型電子產品等。

20Q4營收比重:MB佔15~20%、VGA30~40%、NB 30~40%、其他10~15%。 其中MB出貨量為3.05M(百萬)，VGA出貨量則有2.15M。2021/01單月VGA出貨量近80萬片，MB出貨量1.2-1.3M。

在MB產業上，微星主要競爭對手有廣達(2382)、仁寶(2324)、華碩(2357)、技嘉(2376)、華擎(3515)、鴻海(2317)等，VGA主要對手有技嘉、華碩，精英(2331)、麗台(2465)等。NB方面則有華碩、廣達、仁寶、緯創(3231)、和碩(4938)、英業達(2356)、技嘉等。

電競市場的先行者:

2010年微星即投入電競PC市場的發展，2014-2017年電競市場爆發，公司即以MSI電競品牌打響知名度，在市場享有先行者優勢，並為電競產業的指標性廠商，近年營收獲利隨電競市場爆發而明顯成長。

電競已成為中國及南韓的體育賽事之一，由當地政府大力主導。隨著電競遊戲陸續被納入正式賽事，電競市場產值逐年增加。根據Newzoo調查報告顯示，全球電競玩家高達15.5億人，預期2021年電競產值突破16.5億美元，較2018年大幅成長82%。

微星電競NB主攻中高階市場，目前搭載RTX系列顯卡的NB在部分歐洲國家及美國有35%以上市佔率，預計2021年營運將可隨整體電競產值而成長。

WFH與挖礦熱潮，2020年獲利大步:

2020年受惠新冠疫情帶動的遠距辦公(WFH)需求，且居家防疫亦帶動電競相關宅經濟，微星2020年整機電競NB出貨量成長超過20%，推升2020年營收1465.02億元，YoY+21.59%，但有匯率走強、零組件成本上升等因素侵蝕獲利，預估稅後EPS為10.21元，以配發率6成估算，2020年現金股息約6元。

虛擬貨幣熱度再起:

比特幣與以太幣都是基於區塊鏈技術的加密貨幣，可以在公開市場上交易，礦工可將計算能力賣給網路（採礦）並因此獲得該幣值得獎勵（收割）。比特幣的肇端是2009/1/3中本聰透過普通電腦挖出的第一批比特幣。比特幣的數量上限為2100萬枚，具有市場稀缺性，為了防止比特幣被用盡，協議中設置了減半事件，以在達到收割里程碑後向礦工支付更少的比特幣，換句話說，挖礦成本包括礦機、電費，而在獎勵減半下，效益會呈現遞減，隨著更多比特幣被挖走，後續能再帶起挖礦風潮的自然是價格攀升。

由於挖礦是運算密集型應用，且比特幣隨挖礦人數與裝置效能的不斷提升難度逐漸增加，現在使用CPU挖礦早已毫無收益甚至虧損，目前比特幣係以ASIC(特殊應用積體電路)作為挖礦工具。

以太幣是一種用於在以太坊網路上進行交易的貨幣，和比特幣之間有許多基本相似點。但以太幣的總量無上限，相對於比特幣，記憶在以太幣挖礦的運算過程中體佔了重要角色，由於製造這種演算法的ASIC晶片，不比直接使用VGA挖礦划算，因此目前VGA為礦機主流。

觀察2020年比特幣價格上漲3倍，在TESLA宣佈購入比特幣，並考慮接受比特幣支付購車價款，讓比特幣持續見到歷史高價，升破6萬美元，並帶動以太幣(ETH)由百餘美元飆升見到2000美元以上的天價，促成挖礦熱潮再起。

比特幣歷史走勢

以太幣歷史走勢

資料來源:CNBC

挖礦、電競需求同時發酵:

VGA應用廣泛，新冠疫情帶動的電競需求已造成VGA供不應求，而包括乙太幣等虛擬貨幣的大漲又再增加對VGA的需求。VGA需求龐大導致通路端大幅缺貨，先前市場價格已有調漲數波，而近期華碩法說會預告顯卡將會漲價，預期同業將有跟進動作。

2018年虛擬貨幣價格飆漲，挖礦搶占電競用卡，在多國官方打壓下，虛擬貨幣價格快速退燒，造成顯卡出貨遽減，廠商蒙受龐大的存貨跌價損失。目前挖礦熱潮再起，供應商為免重蹈2018年的覆轍，持續進行嚴密監控庫存狀況，而2021年NVIDIA開啟限制顯卡挖礦能力的做法，2月推出挖礦專用的CMP HX系列產品，目標分流挖礦、電競顯卡，控制顯卡出貨以避免挖礦退燒後的跌價損失，對VGA廠商將是利多。

21Q1新品效益延續，淡季不淡:

20Q4 NVIDIA Ampere架構的RTX 3090、3080、3070陸續上市，由於RTX30系列為兩年一輪的重要更新，且較上一代RTX20系列更具性價比優勢，預期可引起電競玩家換卡潮。2021/02 NVIDIA發表全新虛擬貨幣挖礦用的CMP HX系列產品，日前因GPU(繪圖卡)荒而缺貨的超微AMD Radeon RX 6000系列供貨自3月後可望稍有改善，加以受挖礦需求火熱，VGA的ASP(平均售價)走揚，將有利板卡廠銷售動能。

MB業務，WFH 趨勢使新品效應放大，配置Intel晶片組的Z590、B560、H510等各階主板產品線逐漸到位，加以搭載Intel Tiger Lake CPU多種型號新品陸續問世，而Intel規劃將推出Rocket Lake CPU系列，諸多新品效應皆有助拉抬消費者對微星MB的購買力。

在新品效益延續下，微星2月營收132.56億元，年增63%，2月營收年增連續11個月正成長，1-2月累計營收302.79億元，YoY+66.41%。預估21Q1 VGA 出貨量2.15M，MB出貨量330萬片，21Q1將可淡季不淡。

21H1 NB出貨旺旺:

研調機構TrendForce預估2020年全球NB出貨量突破2億台大關、年增22.5%，預估2021年全球NB出貨量有望達2.17億台、年增約8.6%。微星2020年跨入商用NB市場推出商務機系列，迄今NB業務量占比已經達2成，2020年公司NB出貨成長逾40%、明顯優於市場成長幅度，電競NB銷量年增4成以上，相較電競NB市場15-20%成長率更為突出。WFH和電競需求依然強勁，21H1訂單滿載，預期電競NB及商務NB將有兩位數出貨成長。

漲價有助維繫毛利，宜觀察缺料情況演變:

在WFH、電競、挖礦需求強勁，加上新品陸續問世，NB、VGA、MB皆供不應求，將有利微星調高產品售價，毛利率可望持穩。

近期電子業大吹缺料風，目前原物料供貨較為吃緊半導體晶圓代工與封測產能緊繃，市場上部分IC元件、及面板等零組件出現缺貨，DRAM報價也續揚。而微星因為與晶片廠關係緊密，相較同業有較佳的料源掌控度，可在自行設設計及製造產品時適時調整、重新認證零組件供應商，將缺料的損害降低，就目前來看，缺料的影響雖有限，然一旦缺料情況更為嚴峻，恐將造成出貨減少，仍需密切觀察後續狀況。

2020年獲利大步，2021年再衝:

WFH、宅經濟下的電競商機延續，而虛擬貨幣價格維持高檔，挖礦熱潮未歇，21H1訂單能見度佳，商機可望延續至下半年，且VGA等產品仍有漲價機會，ASP提高有助減少原料上漲的壓力，穩定毛利，預期2021年MB、VGA、NB等產品線出貨皆能達到雙位數。由此預估2021年營收1854.82億元，YoY+26.61%，稅後EPS 13.43元。

評價與結論：

微星股本為84.49億元，已連續20年發放現金股利。20Q3每股淨值39.46元，股價淨值比相較於歷史處於高。WFH、宅經濟下的電競商機延續，而虛擬貨幣價格維持高檔，挖礦熱潮未歇，21H1訂單能見度佳，商機可望延續至下半年，且VGA等產品仍有漲價機會，ASP提高有助減少原料上漲的壓力，穩定毛利，預期2021年MB、VGA、NB等產品線出貨皆能達到雙位數，預估2021年EPS為13.43元，以2021年EPS估算，本益比(PER)處於中間偏下緣水準。

CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.49分，成長面0.68分，獲利面0.72分，技術面0.82分，籌碼面0.79分，綜合評比為3.50分，屬於中上水準。

就股價面來看，微星自20Q4築底後緩步向上，目前大致維持多頭排列，在投信連續買超下，股價突破2月份的近高，並沿短均向上走升，此間月線為下檔有效支撐。展望後續，在訂單能見度達21H1，且仍有漲價題材下，預期後續股價將有續揚的機會，建議可於2021年PER 11-14X間操作。

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