【研究報告】天下晶圓荒! 智原(3035)坐擁晶圓山莊，營運某在驚!

【公司簡介與重點】

聯電集團的矽智財大廠：

智原為聯電(2303)集團旗下的IC設計服務公司，聯電持股比重13.77%，主要提供特定用途的積體電路(ASIC)設計服務及矽智財(SIP)。公司名列全球前15大SIP矽智財供應商、全球前50大ASIC設計服務供應商，在業界是少數具備ASIC/SoC(系統單晶片)設計服務能力，並擁有數千自有IP(矽智財，intellectual property core)資料庫的廠商，與世界級的半導體供應商皆建立良好的合作關係。

終端客戶應用包含5G通訊、智慧電網、大型數據中心、AI(人工智慧)等，客戶以大中華區為主，2019年區域市場別:中國42%、臺灣27%、日本15%、美國7%、歐洲4%、韓國2%。

20Q4產品營收比重:NRE(委託設計)佔17.7%、ASIC佔67.4%、IP(矽智財)則佔14.9%。至於產品貢獻為通訊應用30.2%、產業用28.3%、多媒體/消費性電子/電腦週邊佔14.1% 、AIOT 27.3%、其他則為0.1%。

資料來源:智原

智原優勢-成熟製程，使用自有IP比重高:

資料來源:智原

SIP是為可重複使用而且具有特殊功能的電路設計圖，是IC設計所使用的智慧財產權。隨著IC模組化設計漸趨複雜，研發難度與時間隨之增加，而SIP將特定電路模組化，提供設計工程師使用搭配，可節省設計時間，更能降低開發失敗的風險。另一方面，如果IC都採相同的IP，功能相仿的產品難以達成差異化，且缺乏競爭力，因此為廠商量身打造IP的商機應運而生。

SIP可提供客戶(主要為IC設計及系統廠商)方便且快速地解決方案，智原矽智財可授權交由客戶自行整合使用，或作為ASIC專案設計之選購元件。

NRE是受客戶委託開發設計ASIC產品。智原提供設計產品時所需的電路設計元件資料庫及各種SIP，製作產品的光罩組電路圖，並委託代工廠生產光罩、晶圓、切割和封裝，再交給公司工程人員做產品測試，至於交給客戶的產品為試產樣品。

受客戶委託所量產ASIC產品，均為先前已與客戶有過NRE合作，當客戶驗收過試產樣品無誤後，請智原代為量產，智原交給客戶的為量產的ASIC產品，最終會以晶圓或經封裝測試過的IC。

目前擁有技術許可及設計IP的主要大廠包括ARM、Rambus、MIPS、Synopsys、Virage Logic，國內則有創意(3443)、力旺(3529)、世芯-KY(3661)、M31-KY(6643)。

智原最大優勢在成熟製程，使用自有IP比重高，毛利率居同業之冠，公司的IP資料庫包括標準元件庫、記憶體編譯器、處理器核心、混合信號IP、SoC周邊控制IP；完整的高速介面IP解決方案則包含控制器，及實體層PHY。

公司在成熟製程依賴聯電，14nm以下節點製程，因為聯電未推進，故先進製程是與三星合作，預期未來在平台完整建置完成後，將有強勁的接單力道。

 

智原主要產品之產製過程

資料來源:智原

 

疫情影響NRE營收認列，2020獲利衰退:

智原2019年營收53.06億元，YoY+8.19%，稅後淨利3.48億元   YoY+32.16%，其中來自業外的收益1,855.50萬，稅後EPS 1.40元。

進入2020年，新冠疫情衝擊全球經濟，所幸在過去累積的晶片設計案陸續轉入量產帶來穩定營收。12月合併營收4.73億元，YoY+1.27%，20Q4營收14.3億元，QoQ-4.2%，EPS 0.09元。由於中國客戶在貿易戰2020年9月大限前拉貨完畢，20Q4量產業務下滑，營運略低於市場預期。

累計2020年營收54.98億元(YoY+3.62%)，獲利方面，即便20Q2有處份Fresco貢獻EPS 0.5-0.6元，但因疫情影響NRE營收認列遞延，獲利仍衰退，稅後EPS為1.08元。

穩定接案、先進製程比重提升，奠定長期營運動能:

公司近年NRE案件數量大增，過去3年每年接40-50個新案，累計2015-2020年底接案(Design win)超過235個。目前約有221案子，其中，一半以上為40/28nm(奈米)製程，1/3已量產，30%已設計定案等待量產，目前仍以每季新增10個案子的速度累積。應用領域有90%集中在自動化(Automation)、智慧電錶(Smartmeter)、影音應用(Audio/Video)、數據通信(Datacom)、通訊(Communication)與AIoT等。且40nm以下先進製程的接案量從50%增加至60%，金額和毛利率都較大，預估ASP(平均售價)可提高兩位數以上，在平均訂單金額持續提升，為智原奠定長期營運成長動能。

NRE收入重回成長，21Q1淡季不淡:

2020年因疫情所致，公司約有1~2億元的NRE遞延至2021年，預料將集中上半年認列。

展望21Q1，量產客戶需求穩定，且新案件進展順利，NRE收入將重回成長軌道，公司預期營收將可季增高個位數，讓淡季不淡。

IP、NRE與ASIC量產接續回升，營收逐季成長:

2021年新開案進度加速，預期NRE自動化、AIoT相關陸續設計定案，加以案件遞延至2021年入帳，公司預期NRE將年成長50%。至於IP主要成長來自28nm IP平台建置完成，預計權利金貢獻度將大幅提升，加以晶圓漲價效應，預期IP將有雙位數成長，有望挑戰13年新高。至於量產將是接續21H2動能，主要來自自動化、影音多媒體、Datacom等，預期有倍數成長空間。整體來看，2021年營收有望逐季成長。

富爸爸奧援，晶圓荒免驚:

全球晶圓產能緊張，智原有集團富爸爸的奧援，可取得聯電晶圓代工產能支援，預計所受的影響相較同業低，有望支撐2021年營運。由於現階段8吋晶圓短缺較嚴重，故智原已逐漸轉到12吋。

智原挾聯電富爸爸奧援，可免除晶圓產能吃緊造成出貨不足的窘境，2021年IP、NRE與量產業績回復成長，預計營運將逐季成長，由此預期的2021年67.38億元，YoY+20.13%，EPS 1.96元，營運可望走出谷底。

評價與結論：

智原股本為24.86億元，2020年EPS為1.08元，預期2021年NRE接案量回溫，及ASIC量產出貨回升，營運表現將優於2020年，預估2021年EPS 1.96元，營運將可季季高。公司已連續18年發放現金股利，20Q3每股淨值22.56元，股價淨值比相較於歷史處於均值。以2021年EPS來看，本益比(PER)4相較於歷史處於均值。

CMoney信用評等（CMoney Credit Rating, CMCR）就各面向評比，若以滿分為5分來看，公司在財務面分數0.60分，成長面0.30分，獲利面0.49分，技術面0.62分，籌碼面0.61分，綜合評比為2.62分，屬於中水準。

再以股價面來看，智原2020年因NRE入帳遞延，獲利呈現衰退，影響2021年的股價表現，股價不振頗久的時間，20Q4股價40.6元附近見到波段低位後呈現緩步翻揚。觀察2020年末至2021年外資籌碼頗為反覆，投信則站在逢低承接一方，未有大幅追價。然而上升角度仍相對平緩，股價見到59.7元近高價位後旋即拉回短均之下震盪，顯見60元整數關卡壓力沉重。考量逐漸走過營運谷底，2021年營運可望逐季走高，建議可待股價拉回至2021年PER 25倍以下再逢低布局，區間因應。

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